في 7 أغسطس 2025، وقعت الولايات المتحدة رسميًا على أمر تنفيذي يسمح لخطط التقاعد 401(k) بالاستثمار في فئات الأصول المتنوعة بما في ذلك الأصول المشفرة، وهو ما يمثل أكبر تحديث هيكلي منذ اعتماد قانون ضمان دخل التقاعد للموظفين (ERISA) في عام 1974. إن تحرير السياسة، بالإضافة إلى دخول الأموال طويلة الأجل مثل صناديق التبرعات الجامعية، والدفع من السرد في وول ستريت، وتدفق الأموال المعزز من سوق ETFs والعقود الآجلة، وتوقعات خفض أسعار الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، قد ساهمت جميعها في دفع الإيثيريوم للحصول على زخم تمويلي وانتقال لسلطة التسعير تتجاوز البيتكوين في هذه الدورة. ستقوم هذه المقالة بتحليل المنطق العميق لانتقال الإيثيريوم إلى الأصول المالية من خلال أبعاد مختلفة مثل الاختراق المؤسسي، وتوزيع المؤسسات، وتطور سرد السوق، مع استشراف الفرص الهيكلية واستراتيجيات الاستثمار في الأشهر القادمة. حتى الآن، تجاوزت القيمة السوقية الإجمالية لسوق العملات المشفرة العالمية 4 تريليون دولار، محققة أعلى مستوياتها التاريخية. مقارنةً بحوالي 1.08 تريليون دولار في بداية عام 2023، زادت القيمة السوقية تقريبًا أربعة أضعاف في أقل من ثلاث سنوات، مما يعكس قوة السوق المدفوعة بالهيكلة والتأسيس المؤسسي. وفقًا لبيانات CMC، ارتفعت القيمة السوقية للسوق بحوالي 8.5% خلال الأسبوع الماضي، ومن المتوقع أن يكون إجمالي الزيادة في الأسبوعين الماضيين في نطاق 10-12%. إن هذا الاتجاه ليس مدفوعًا فقط بحركة سوق واحدة، بل هو نتيجة لتضافر عدة عوامل تشمل دعم السياسات المؤسسية، وتغيير تخصيص المؤسسات، وتحسين هيكل السوق، وتحفيز السرد. ستتناول هذه الدراسة ثلاثة خطوط رئيسية - تحفيز السياسات، ودعم الثقة المؤسساتية، والسرد وهيكل السوق، لتحليل منطق سوق الإيثيريوم الصاعدة ومسارات التسعير المستقبلية، مع دمج المقارنات التاريخية، ونمذجة البيانات، وتحليل المخاطر، لتزويد المستثمرين برؤية شاملة.
1.1 السياق التاريخي: ثورة المعاشات من الأسهم إلى الأصول المشفرة
نحن نعيد فتح الأصول المشفرة هذه المرة 401(k) في سياق تطور أنظمة المعاشات الأمريكية لأكثر من مئة عام، مما يجعل الوزن أكثر وضوحًا. حدثت آخر "انتقال نمطي" بعد الكساد الكبير. في ذلك الوقت، كانت المعاشات تعتمد بشكل أساسي على نظام العائد الثابت (DB)، حيث كانت الأموال "محصورة في القائمة القانونية" (Legal List) من خلال السندات الحكومية، وسندات الشركات الممتازة، وسندات البلديات، وكان المنطق واحدًا فقط - الأمان أولاً. أدى انهيار سوق الأسهم عام 1929 إلى انقطاع تدفق الأموال النقدية للشركات، مما جعل العديد من أصحاب العمل غير قادرين على الوفاء بالتزاماتهم، مما أجبر الحكومة الفيدرالية على تقديم الدعم من خلال "قانون الضمان الاجتماعي"؛ بعد الحرب، انخفضت عوائد السندات بشكل حاد، حيث انخفضت سندات البلديات إلى حوالي 1.2%، مما جعلها غير قادرة على تغطية العوائد الملتزمة على المدى الطويل. وفي خضم هذا الخلل بين "الأمان والعائد"، تم إعادة تفسير "قاعدة الرجل الحذر" (Prudent Man Rule) في الأربعينيات والخمسينيات من القرن العشرين: لم يكن الأمر "يسمح بشراء الأكثر أمانًا فقط"، بل كان "يجب أن تكون المحفظة ككل حذرة"، وبالتالي تم إدخال الأسهم بشكل محدود. في عام 1950، سمحت ولاية نيويورك للمعاشات بتخصيص ما يصل إلى 35% من الأصول في الأصول المالية، وتبعتها ولايات مثل نورث كارولينا؛ كانت هناك أصوات معارضة - "مقامرة بأموال العمال" - لكن التاريخ اختار النمو، وفي عام 1974، تم إدخال "قانون ضمان دخل التقاعد للموظفين" (ERISA) كإطار حديث للاستثمار الحذر في التشريعات الوطنية، مما ربط بشدة بين المعاشات والأسواق المالية، وكان لذلك تأثير على السوق الأمريكي المالي، وتحديث السوق المالية.
في 7 أغسطس 2025، وقع ترامب أمرًا تنفيذيًا لدفع "توازن المخاطر والعائد" إلى الأمام مرة أخرى: 401(k) يمكن أن تستثمر في الأسهم الخاصة والعقارات، وأيضًا الأصول المشفرة التي تم تضمينها لأول مرة؛ ويطلب من وزارة العمل وتعاون وزارة الخزانة وSEC وغيرها من الوكالات، تقييم ما إذا كان من الضروري تعديل القواعد، وكيفية تقديم "قائمة" من الأصول البديلة وتسهيلات الامتثال للمشاركين في البرنامج. هذه ليست مجرد "مزايا سياسية" منعزلة، بل هي أكبر ترقية هيكلية لنظام المعاشات التقاعدية منذ ERISA: إدراج الأصول الرقمية التي لا تزال في مرحلة مبكرة من التقلبات العالية ضمن الاختيارات الأساسية لحسابات التقاعد الأمريكية - 401(k). إنها تجيب مباشرة على سؤالين: أولاً، هل تتمتع الأصول المشفرة ب"الأهلية" للاحتفاظ بها على المدى الطويل من قبل الأموال المؤسسية؟ ثانيًا، من الذي سيضمن هذه الأهلية؟ الجواب واضح جدًا - "إطار عمل على مستوى الدولة" ونظام المعاشات التقاعدية الأمريكية.
1.2 401(k) تحليل النظام وتقييم إمكانيات التمويل
لفهم حجمها، يجب أن نعيد التركيز من "الأخبار" إلى "بركة الأصول". يتكون نظام التقاعد الأمريكي من ثلاثة مستويات متوازية: الضمان الاجتماعي، حسابات التقاعد الفردية (IRA) وخطط المساهمة المحددة التي يقودها أصحاب العمل (DC)، حيث تعد 401(k) البطل المطلق لنظام DC. بحلول مارس 2025، من المتوقع أن يصل إجمالي أصول جميع خطط DC التي يقودها أصحاب العمل إلى حوالي 12.2 تريليون دولار، حيث تمثل 401(k) حوالي 8.7 تريليون دولار، تغطي ما يقرب من 60٪ من الأسر الأمريكية. تتركز قنوات الاستثمار في 401(k) بشكل رئيسي في صناديق الاستثمار المشتركة، حيث توجد حوالي 5.3 تريليون دولار في حسابات صناديق الاستثمار المشتركة، منها 3.2 تريليون دولار في صناديق الأسهم و1.4 تريليون دولار في صناديق مختلطة؛ وهذا يدل على أنه حتى في إطار "التقاعد"، لم تعد قدرة الولايات المتحدة على تحمل المخاطر والسعي لتحقيق العوائد مرتبطة بالعالم القديم الذي يقتصر على "شراء السندات". اليوم، ما تم فتحه بموجب الأمر التنفيذي هو إضافة "الأصول المشفرة" إلى القائمة، إلى جانب الأسهم والسندات وREITs والأسهم الخاصة.
عندما نحول "الاحتمالية" إلى "إحساس الحجم"، ندرك كم هي كبيرة هذه البوابة. افترض أن 401(k) تحتوي على 1% فقط من الأصول المخصصة للأصول المشفرة، فهذا يعني نظريًا حوالي 87 مليار دولار من الطلب الصافي على المدى المتوسط والطويل؛ وإذا كانت 2%، فإنها ستكون 174 مليار دولار؛ وإذا كانت 5%، فستكون حوالي 435 مليار دولار. قارن ذلك بالواقع الذي يمكننا رؤيته: منذ بداية هذا العام، بلغ صافي التدفق إلى ETF الإيثريوم حوالي 6.7 مليار دولار، بينما في غضون يومين فقط بعد سريان الأمر التنفيذي، سجلت ETF الإيثريوم تدفقًا صافيًا جديدًا بلغ 680 مليون دولار.
لماذا كانت ردود فعل سعر ETH هذه المرة ملحوظة بشكل أكبر من BTC؟ إذا نظرنا فقط إلى "الأخبار - الأسعار" في نفس اليوم، قد نخطئ في تقييم السوق على أنه "يتناول القصص". من الأفضل أن ننظر إلى الأبعاد على السلسلة وخارجها معًا للحصول على صورة أكثر اكتمالًا. أولاً، يتعلق الأمر بـ "قابلية تحمل الأموال": سعر ETH الأساسي أقل، وتطبيقاته البيئية أوسع (DeFi، تسوية العملات المستقرة، تسوية L2، توكينز RWA)، مما يجعلها أكثر ملاءمة لقصة "الأموال طويلة الأجل - المنتج"؛ ثانيًا، يتعلق الأمر بـ "جاهزية المنتج": في الوقت الذي تم فيه تشغيل ETF البيتكوين لأكثر من عام، فإن ETF الإيثيريوم النقدي يستقبل بشكل طبيعي الأموال وإطار الامتثال، وأقصر "مسار" لتنفيذ الأوامر هو "نسخ من IBIT إلى ETHA"؛ ثالثًا، يتعلق الأمر بهيكل التداول: بعد إعلان الأمر الإداري، بلغ الفائض السنوي لعقود CME الآجلة لـ ETH في مرحلة ما 10%، وهو ما يتجاوز بكثير BTC، حيث يوفر هيكل المدة "الانحدار" مسارات واضحة للتحوط والرافعة المالية؛ أخيرًا، يتعلق الأمر بـ "سلطة السرد": في الشهرين الماضيين، استخدمت BitMine إيقاع "الإفصاح - التمويل - زيادة المراكز - إعادة الإفصاح"، لترفع شعار "أكبر شركة خزينة ETH" في 35 يومًا، ونقلت الأدوات الهيكلية خارج السلسلة (تصميم OTC المقدم من Galaxy + التسليم على السلسلة + التسوية الوكيلة) إلى قالب يمكن إعادة استخدامه؛ سعر الهدف لـ Tom Lee البالغ "15,000 دولار" نشر هذا القالب من دوائر المؤسسات إلى الإعلام والمستثمرين الأفراد، مع إضافة بيانات موثوقة عن صافي تدفق 680 مليون دولار من ETF خلال يومين، أصبح السرد "يثبت نفسه". هذا ليس "سرد القصص لجلب الأسعار"، بل هو "تصميم الهيكل الذي يربط الأموال - التحقق الذاتي للأسعار - تعزيز السرد بشكل سلبي".
بالطبع، من الخطر أن يتم اعتبار "الضمان الوطني" مرادفًا لـ "الارتفاع الخالي من المخاطر". لا يزال دمج التقنية والأنظمة للأصول المشفرة في "المنطقة الانتقالية": مخاطر الأحداث على السلسلة (أمان العقود، جسور السلاسل، تلاعب الأوراكلي)، عدم اليقين في السياسات الكبرى (مكافحة غسل الأموال، إطار تنظيم العملات المستقرة، معايير الضرائب)، والمخاطر القضائية (حدود الدعوى ضد الوكلاء وواجبات الإثبات) قد تؤدي إلى إعادة تسعير "غير متوقعة" في حدث واحد. يساعد "التحويل المنخفض" في صناديق التقاعد على تقليل التقلبات، ولكن إذا لم يحل تصميم المنتج قضايا "بوابة الاسترداد" و"إدارة الفارق" و"استمرارية السيولة في الحالات القصوى"، فقد يؤدي ذلك إلى تضخيم الصدمة خلال اختبارات الضغط. لذلك، فإن النظام الحقيقي لا يقتصر فقط على "شرائه"، بل يشمل أيضًا "إدارته": يجب أن تتماشى برك التأمين وشروط الدفع، وظروف حدوث الأحداث الكارثية، وعمليات التدقيق وجمع الأدلة، والشفافية القابلة للتتبع على السلسلة مع "مخاطر التشغيل" التي يمكن أن تتحملها صناديق التقاعد في نفس البعد.
بالعودة إلى مستوى الأصول، فإن هذه السياسة تعود بالفائدة الهيكلية على ETH من جانب العرض والطلب. لقد رأينا بالفعل في جانب الطلب: "إعادة تسريع" ETF، وارتفاع العقود الآجلة في CME، وانتشار عينة من الشركات المالية وصناديق التبرعات؛ وفي جانب العرض، فإن الرهانات تحبس ETH "النشط القابل للتداول" في "أصول الرهن ذات العائد"، في حين أن حرق EIP-1559 قد خفض "الزيادة الصافية" في فترة النشاط إلى مستوى منخفض جداً. سيؤدي سوق يتميز ب "طلب طويل الأجل على المال + تقليل/تقييد العرض" بشكل طبيعي إلى ظهور خصائص منحنى "سوق صاعدة بطيئة المتغيرات" - ليس ارتفاعاً حاداً على مستوى اليوم، بل رفعاً وانسحاباً متقاربين على مستوى الربع. وهذا يفسر لماذا ارتفع BTC بنسبة حوالي 2% فقط في يوم الأمر التنفيذي، بينما ارتفعت ETH بسرعة وسجلت تدفقاً صافيًا قدره 680 مليون دولار في ETF على مدى يومين: السوق قامت بتحديد سعر "النمو القابل للتنظيم" في الأصول التي تمتلك خصائص التسوية متعددة الاستخدامات وقابلية تضمين المنتجات المالية.
أخيرًا، يجب تحويل "المدى" إلى "مسار". على المدى القصير، ستكون السوق الثانوية هي أول من يعكس السياسة، ولا تزال ETFs ومنتجات الهيكل الخارجي (التحقق من الحسابات، إدارة المخاطر القابلة للتنفيذ، الحفظ القابل للتأمين)؛ على المدى المتوسط، قد تحاول بعض صناديق المخاطر المستهدفة / صناديق التوازن دمج "عامل التشفير" بنسب صغيرة؛ على المدى الطويل، إذا قدمت وزارة العمل وSEC نطاق QDIAs بشكل أكثر وضوحًا، فإن "الاستثمار الافتراضي" في 401(k) سيظهر به تكوين تشفير "سلبي" حقيقي. لا يحتاج هذا المسار إلى "هوس جماهيري"، بل يحتاج إلى "هندسة على مستوى معاشات التقاعد" تتسم بالامتثال للمنتجات، وإدارة المخاطر القابلة للتحقق، والحفظ القابل للتعويض، والإفصاح القابل للتحقق. عندما يتم فتح هذه الروابط، فإن 401(k) ستقوم بتحويل "الإمكانية" إلى "صافي الشراء"؛ وعندما يتدفق صافي الشراء بتردد منخفض يبلغ 0.5 مرة/شهر على مدى عدة سنوات إلى أصول شبكة مع مرونة عرض تتقلص تدريجيًا، ستظهر "توازنات جديدة" في السعر والتقلب — لن تكون مجرد "حركة"، بل ستكون ترقية لفئة الأصول.
ثانياً، دعم الثقة المؤسسية: التخطيط المشفر لصناديق التبرعات الجامعية
تعتبر صناديق التبرعات الجامعية، التي تتمتع بخصائص "رأس المال الدائم" مثل صناديق المعاشات التقاعدية، تدفع الأصول المشفرة من التجارب الهامشية إلى الواجهة كترتيب مؤسسي. الأهداف المالية لهذه الصناديق هي عبر الأجيال - من خلال الالتزام بمعدل إنفاق يتراوح بين 4% و5% سنويًا، مع الحفاظ على القوة الشرائية من أن يتم تقويضها بسبب التضخم على المدى الطويل، تسعى للحصول على عائد حقيقي طويل الأجل من خلال محفظة متنوعة "تضخم + α". تتميز هذه الأموال بخصائص مشتركة، منها مدة طويلة، معدل دوران منخفض، وحساسية عالية تجاه الامتثال والالتزامات الائتمانية: يجب أن تتجاوز أي أصول جديدة ثلاث عتبات قبل أن تدخل "القائمة الأساسية" للجنة الاستثمار - القابلية القانونية والجدوى للوصاية، القابلية للتحقق من التقييم والتدقيق، والقيمة التعاونية والتفريجية للأصول الموجودة خلال الدورة. لهذا السبب، فإن ظهور تعرض عدد من الجامعات الأمريكية الرائدة للبيتكوين (وما يتبعه من إيثيريوم) في الوثائق المعلنة والتواصل العام بين عامي 2024 و2025 يبدو ذا وزن خاص: لم يكن هذا سعيًا وراء تقلبات قصيرة الأجل، بل هو تصويت من رأس المال طويل الأجل حول "ما إذا كان من الجدير إدراجه في مجموعة الأصول الاستراتيجية".
من خلال النظر إلى الخط الزمني، فإن مسار هذه المجموعة من المؤسسات متشابه بشكل عام: قبل عام 2018، تم إنشاء "بحث - تجارب صغيرة" عن طريق صناديق رأس المال الاستثماري المتعلقة بالتشفير، وفي حوالي عام 2020، تم تجربة حيازة مباشرة صغيرة النطاق في البورصات أو من خلال القنوات غير الرسمية لتكوين "خبرة في الجانب التشغيلي"، ومنذ عام 2024 ومع نضوج ETFs الفورية ونظام تدقيق الحفظ، بدأوا في تضمين المنتجات القابلة للتقييم العادل، وقابلية الاسترداد اليومية، والتي تتمتع بسيولة كبيرة في جداول الإفصاح. تعتبر جامعة هارفارد حتى الآن المثال الأكثر رمزية: حيث كشف صندوق إدارة هارفارد (HMC) الذي يدير أصولًا بحوالي 50 مليار دولار في أحدث تقرير 13-F أنه يمتلك حوالي 1.9 مليون سهم من صندوق بيتكوين iShares التابع لبلاك روك (IBIT)، بقيمة سوقية تقدر بحوالي 116 مليون دولار في ذلك الفصل، مما يجعله في المرتبة الخامسة بين أكبر الحيازات المعلنة، جنبًا إلى جنب مع مايكروسوفت، أمازون، Booking Holdings، وMeta، بل حتى أعلى من حيازته لشركة Alphabet. وضع ETF بيتكوين في صف من "المنتجات المنافسة" هو في حد ذاته تحول في قوة التسعير - في وجهة نظر هارفارد للأصول، يتم التعامل معه كأصل يمكن تقييمه، ويمكن إعادة موازنته، ويمكن أن يتكون مع الذهب والأسهم النامية ليشكل "مزدوجة مرجعية" لمكافحة التضخم والنمو. الإشارة الأكثر تفصيلًا هي أن هارفارد قد زادت أيضًا من حيازتها لذهب ETF (الذي أفادت التقارير العامة أنه حوالي 333,000 سهم من SPDR Gold Trust، حوالي 101 مليون دولار) في نفس الوقت، مما يدل على أن استراتيجيتها على مستوى المحفظة ليست "تخلي عن القديم لصالح الجديد"، بل هي موازنة بين "مرجع السلع + مرجع رقمي" للتعامل مع تقلبات الدورة الجغرافية والسيولة الدولار: عندما يعزز الذهب "التحوط ضد الأزمات"، فإن بيتكوين يعزز "تيسير السيولة والعملية المؤسسية"، فإن الارتباط بينهما يتناوب في تقليل مخاطر الذيل في مراحل ماكرو مختلفة. الجامعة الأمريكية الأولى التي "برزت لتتحدث" هي جامعة إيموري. في 25 أكتوبر 2024، كشفت إيموري لأول مرة في وثائقها أنها تمتلك حوالي 2.7 مليون سهم من صندوق غراي سكل بيتكوين المصغر (GBTC)، بقيمة سوقية حوالي 15.1 مليون دولار؛ ومع ارتفاع أسعار بيتكوين في السنة التالية، اقتربت القيمة الاسمية لهذه الحيازة من 30 مليون دولار.
إن نظام الأصول المشفرة لا يأتي فقط من الأسماء الكبيرة التي لها تاريخ طويل، بل يأتي أيضًا من إعادة تعريف السرد من قبل المؤسسات الجديدة. أعلنت جامعة أوستن (UATX) في فبراير 2025 عن إنشاء صندوق خاص بالبيتكوين بأكثر من 5 ملايين دولار، ليتم تضمينه في إدارة صندوق التبرعات الخاص بها، وحددت فترة الاحتفاظ لمدة خمس سنوات على الأقل. بينما توضح حالة ستانفورد الديناميكية الرائدة لـ "ثقافة الاستثمار داخل الحرم الجامعي". على الرغم من أن صندوق التبرعات الخاص بالجامعة لم يكشف بعد عن حيازته للأصول المشفرة، قرر صندوق Blyth الذي يديره الطلاب في مارس 2024 استثمار حوالي 7% من محفظته في IBIT، في الوقت الذي كان فيه سعر البيتكوين حوالي 45000 دولار. لا ينتمي Blyth إلى صندوق التبرعات الرسمي، بل هو جزء من مجموعة أموال قابلة للتصرف في المدرسة، وحجم أصوله لا يتجاوز عدة مئات من الآلاف من الدولارات، لكنه يعكس وعي مديري المستقبل بالمخاطر وقدرتهم على استخدام الأدوات - هؤلاء الطلاب يحتضنون الأصول الجديدة من خلال أدوات "الدرجة التقاعدية" مثل ETF في إطار استثماري حقيقي، وعند دخولهم المؤسسات الكبرى في المستقبل، ستنتقل هذه المنهجية بشكل طبيعي. أما بالنسبة لجامعات مثل ييل وMIT وMichigan، فإن أسلوبها أكثر "استقرارًا وغير مرئي".
إذا وضعت هذه الإجراءات المتفرقة في صورة واحدة، ستجد بعض خطوط المنطق الواضحة. أولًا، الاعتماد على المسار: تميل جميع الجامعات تقريبًا إلى الدخول من خلال ETF/الائتمان، لتجنب مخاطر إدارة المفاتيح الخاصة والتشغيل؛ ثانيًا، الحجم والإيقاع: الدخول بمبالغ صغيرة أولاً لاختبار الإجراءات وإدارة المخاطر، ثم مناقشة ما إذا كان يجب رفع المستوى إلى "التخصيص الاستراتيجي" بناءً على التقلبات، والعلاقة، وأداء السحب؛ ثالثًا، دور المجموعة: تتحمل البيتكوين المزيد من دور "الذهب الرقمي"، كوسيلة للتحوط الكلي والسيولة β؛ بينما تحصل الإيثيريوم على اهتمام متزايد في السرد حول "سوق المال على السلسلة" و"طبقة التسوية على السلسلة" و"البنية التحتية لتوكنات RWA"، خاصة بعد فتح قناة ETF الفوري وقائمة 401(k)، تقترب قابلية تحمله من منظور المؤسسات تدريجيًا من البيتكوين. وفي إطار هذه المنطقية، شهدنا صافي تدفق قدره 680 مليون دولار إلى ETH خلال يومين بعد إصدار الأمر الإداري، بينما كانت الفروق الهيكلية في عقود CME الآجلة للإيثيريوم أعلى من البيتكوين: عندما تقيم "الأموال الطويلة" من يشبه أكثر "الأصول القابلة للدمج في نظام المنتجات المالية"، تعطي خصائص الإيثيريوم متعددة الاستخدامات وقابلية الإنتاج (عوائد الرهن، توزيع MEV، إلخ) مرونة هامشية أقوى.
من المهم أيضًا الإشارة إلى أن صناديق التبرعات الجامعية ومعاشات التقاعد تمثل نفس "ثقافة المال الطويل". تمثل الأولى المهمة عبر الأجيال للمجتمع الأكاديمي، بينما تمثل الثانية ضمانات التقاعد للطبقة الوسطى في المجتمع. لذلك، فإن تفسير دخول صناديق التبرعات الجامعية ببساطة على أنه "السعي وراء الارتفاع" هو تفسير خاطئ. إنها تشبه أكثر "اختبار حقول لإدماج الأصول المشفرة في الميزانية العمومية طويلة الأجل": باستخدام أكثر صناديق الاستثمار المتداولة القابلة للحساب كنقطة دخول، وضغط عملية الوكالة الأكثر صرامة، يتم وضع الأصول المشفرة في نظام تنسيق مكون من "الذهب - الأسهم النامية - السندات عالية الجودة"؛ إذا كانت الانخفاضات قابلة للتحمل، وكانت العلاقة قابلة للتنويع خلال فترات الأزمات، وكانت التدفقات النقدية (بالنسبة لـ ETH هي عائدات الرهن) قابلة للقياس، فهناك احتمال أن يرتفع الوزن من "مستوى النقاط الأساسية" إلى "مستوى النقاط المئوية". وبمجرد أن يتكرر هذا الانتقال في المزيد من الجامعات وفي المزيد من فصول السنة، لم يعد يعتبر "خبرًا"، بل سيصبح "معرفة شائعة". وعندما تتقابل هذه المعرفة الشائعة مع "الري" المؤسسي لنظام 401(k)، سيظهر "حمولة استراتيجية من العملات" في قاع السوق - ليس بصوت عالٍ، ولكن بقوة.
ثلاثة، نقل السلطة التقديرية المدفوعة بالسرد وتسعير ETH
إذا كانت عملية نقل سلطة تسعير الإيثيريوم في هذه الجولة هي "اليد غير المرئية"، فإن ظهر اليد هو مجموعة من الأموال الحقيقية، وكف اليد هو إيقاع المعلومات المنظم بعناية. أكثر ما يظهر الفروق هو التوازي والانقسام بين مسارين رأس المال: أحدهما هو المنطق التقليدي الذي تمثله SharpLink - تكلفة منخفضة، فترة طويلة، تعتمد على سلسلة البيانات، حلقة معلومات مغلقة، تعتمد على الوقت لتوفير المساحة؛ والطرف الآخر هو أسلوب وول ستريت الذي تمثله BitMine - تمويل هيكلي، كشف إيقاعي، موضع إعلامي وتوافق الأسعار، يعتمد على الهيكل لتضخيم الوقت. كلاهما "يشتري ETH"، ولكن المنهجية تشير إلى نظامي تسعير مختلفين تمامًا: الأول يعتقد أن السعر سيعود إلى القيمة، بينما الثاني ينقش بنشاط سرد القيمة في السعر.
تبدأ قصة SharpLink من تكلفة الحيازة. تتصل بها مجموعة من المساهمين مثل Consensys (حيث يشغل Lubin منصب رئيس مجلس الإدارة)، Pantera، Arrington، Primitive، Galaxy، GSR، Ondo، والذين يغطيون سلسلة البنية التحتية والتمويل، مما يضمن بشكل غير مباشر القدرة على "الشراء – الإدارة – الاستخدام – الحفظ – المشتقات" كحلقة مغلقة. جاء جزء كبير من بناء المراكز المبكرة من التحويلات الداخلية لمحافظ الفريق بدلاً من السوق العامة، بحجم وحدات ليس كبيرًا، ودورات توزيع طويلة جدًا، مع التركيز على الأمان والسيولة والتوافق مع التدقيق، حيث يتراوح إجمالي التكلفة بين 1,500 دولار و1,800 دولار، وبعضها أقل من 1,000 دولار. هذه العقلية "تكديس العملات" تؤدي إلى نتيجتين متوقعتين: الأولى، عندما يعود السعر إلى حوالي 4,000 دولار، فإن الضغط الطبيعي على عرض التاريخ سيكون تقريبًا مؤسسيًا؛ والثانية، الانفتاح على المعلومات يميل إلى "انتظار التقرير المالي"، وبعد سريان S-ASR الذي تم تقديمه في 12 يونيو 2025، يمكن بيع الأسهم في أي وقت، مما يعزز أسلوب اللجنة "البطيء هو الثابت". إذا وضعت هذا المسار على سؤال "من سيحدد سعر ETH"، فإن الإجابة هي: المجتمع الأصلي على السلسلة والوقت.
استغرق BitMine 35 يومًا لإسقاط إجابة أخرى على الطاولة. الخط الزمني واضح كأنه نص: من 1 إلى 7 يوليو، تم تمويل PIPE بمبلغ 250 مليون دولار، وتم الكشف عن أول دفعة من حوالي 150,000 ETH؛ من 8 إلى 14 يوليو، أضيفت 266,000 أخرى، ليصل إجمالي الحيازة إلى أكثر من 560,000؛ من 15 إلى 21 يوليو، تمت إضافة 272,000 أخرى، ليصل المجموع إلى 833,000. لم تنتظر التقرير الربع سنوي، بل استخدمت موقعها الإلكتروني، الإعلام، ورسائل علاقات المستثمرين لإرسال رسائل بشكل أسبوعي، وإطلاق إشارة قوية "نحن نشتري بكثافة"؛ في الوقت نفسه، قدمت Galaxy Digital سلسلة أدوات "تصميم OTC + تسليم على السلسلة + تسوية الحفظ"، لضمان استيعاب فعال دون زيادة واضحة في الانزلاق؛ والأهم من ذلك، أن متوسط سعر الشراء المعلن عنه كان حوالي 3,491 دولار، مما يتجنب ذروة المرحلة، ويقع عند الحد الحساس من جولة الارتفاع الجديدة.
تتمثل فعالية هذه الاستراتيجية في أنها تلتقط بدقة آلية إنشاء السرد: أولاً، إيقاع الوقت - تقسيم المعلومات إلى شظايا عالية التكرار، مما يجعل السوق "لا توجد فترات فراغ" في الاستمرارية، مما يقلل من زيادة إنتروبيا السرد؛ ثانياً، حاوية السرد - تحويل ETH من "عملة منصة تقنية" إلى "أصل مالي يمكن تسعيره، يمكن تداوله، يمكن تحويله إلى نقد"، اختراع مجموعة من لغة المؤشرات المناسبة، مثل مقارنة "الأرباح لكل سهم" بـ ETH-per-share، وجمع المتغيرات مثل عائدات الرهن العقاري على السلسلة، ومعدل حرق العملات، وصافي تدفق ETF الفوري في نموذج "يمكن تقديمه للبائعين والمشترين ومجلس الإدارة"؛ ثالثاً، نقاط تحقق قابلة للقياس - استخدام أرقام محددة لتثبيت التوقعات: متوسط سعر شراء 3,491 دولار، 833,000 قطعة خلال ثلاثة أسابيع، سعر السهم 9 أضعاف، علاوة سنوية على عقود CME الآجلة تزيد عن 10%، و"صافي تدفق ETH ETF 680 مليون دولار خلال يومين بعد الأمر الإداري" كنقاط "مرجعية"، مما يسمح للوسائط والأبحاث المؤسسية باستخدام نفس مجموعة من المعايير؛ رابعاً، احتلال القنوات - تفاعل رسائل IR، وسائل الإعلام المالية الرئيسية، ومقاطع الفيديو القصيرة على وسائل التواصل الاجتماعي، مما يجعل السرد فعالاً في كلا الطرفين: المؤسسات (تحتاج إلى نموذج) والمستثمرين الأفراد (يحتاجون إلى قصة). وهكذا، تم ضغط سلسلة Narrative إلى أربع خطوات: نشر إيقاعي → تضخيم وسائل الإعلام → FOMO للمستثمرين → رد السعر على السرد. عندما يؤكد السعر من جديد "نحن فعلاً نشتري، واشتريته، فسيرتفع"، ستظهر سلطة تسعير جديدة بشكل طبيعي.
تم تضخيم دور الشخصيات في هذا النظام إلى "رافعة على رافعة". قيمة توم لي لا تكمن في "دقة التنبؤ"، بل في "توحيد السرد". تم تشكيل مجموعة من مؤشرات مثل مؤشر بؤس البيتكوين (BMI)، النشاط على السلسلة، التقلبات، عمق السحب، وإعادة الشراء لـ ETF وبيئة M2 إلى ثلاثة اتجاهات: "عداد المشاعر" للمستثمرين الأفراد، "بطاقة المؤشرات الهيكلية" للمؤسسات، و"العناوين المفهومة" للوسائط. نادراً ما يترك توم لي الكاميرات في موقف "لا حديث": عندما يكون السوق في القاع يقول "المشاعر في حالة ألم شديد، ونافذة حاملي المدى الطويل"، وعندما يرتفع يقول "سوق صاعدة هيكلية بدأت"، وعندما يتراجع يقول "الهيكل على السلسلة في مرحلة الإصلاح". المهم ليس دقة الاستنتاجات، بل تكرارها العالي، واحتلالها المبكر، ووضوحها. عندما يتم "تثبيت" شريط تقدم BitMine لمدة ثلاثة أسابيع في وسائل الإعلام، يذكر توم لي في البودكاست سعر الهدف لـ ETH البالغ 15,000 دولار بشكل "مقنع"، مما يوفر "إذن نفسي للعمل" للمستثمرين الأفراد مع 180,000 مشاهدة، في حين حصل قسم البحث في المؤسسة على "تأييد خارجي يمكن كتابته في المذكرات". بعد ذلك، بدأت الفروقات في العقود الآجلة لـ CME ETH تتجاوز تلك الخاصة بـ BTC، مما أعطى رأس المال أداة للتضخيم باستخدام استراتيجيات الفروقات؛ ومن ثم، تدفق صافي بقيمة 680 مليون دولار من ETF الفوري خلال يومين رقمياً "قوة الشراء". هذه السلسلة من "شخص-حدث-سعر-كمية" جعلت الانتقال من "ETH كعملة منصة تقنية إلى أصول مالية" ليس مجرد أمل داخل الدائرة، بل حقيقة يمكن استشعارها وقياسها وإعادة سردها في العالم الخارجي.
في نهاية المطاف، ليست قوة تحديد الأسعار مرتبطة بـ"من لديه صوت أعلى"، بل بـ"من يمكنه جعل الأسعار تتماشى بشكل أسرع وأكثر استدامة مع مجموعة من السرد والمعايير المتفق عليها على نطاق واسع". التغيير الهيكلي الأعمق في هذه الجولة من الارتفاع: ليس من "يتوقع ارتفاع ETH"، بل من "يمكنه تفسير ETH، وتحملها، وتحقيقها" - إن أصحاب السرد أصبحوا كُتاب الأسعار.
أربعة، ملخص وإلهام استثماري
بشكل عام، فإن الارتفاع الحالي يظهر "إيثريوم أكثر حساسية، وتحركاته أنظف"، ويرجع ذلك أساسًا إلى إعادة هيكلة هيكل الأموال: تحت تأثير كل من ETF والمشتقات، من الأسهل أن تتجمع عمليات الشراء الجديدة بشكل أولي في الأصول ذات السيولة الأعمق والأقوى من حيث البنية التحتية. خلال اليومين التاليين لإصدار الأمر الإداري، سجل صندوق ETF الفوري لـ ETH تدفقًا صافيًا قدره حوالي 680 مليون دولار، بالإضافة إلى التدفق الصافي المتراكم الذي بلغ حوالي 6.7 مليار دولار في وقت سابق من هذا العام، مما يشير إلى أن "المدخرات - نافذة الوساطة - ETF - السوق الثانوية" قد أصبحت قناة تمويل قابلة للتكرار.
ما يجب أن نفهمه هو أن تخصيص المؤسسات لا يسعى فقط إلى β، بل يجب أيضًا إدارة الحد الأقصى للتراجع في المحفظة وقيود السيولة عند الاسترداد. من حيث "القدرة على التحمل"، عمق دفتر الطلبات للأثير (ETH) في السوق الفوري والمشتقات يأتي في المرتبة الثانية بعد بيتكوين (BTC)، كما أن تطبيقاته البيئية تجعل "الطلب غير المالي" و"الطلب المالي" يتراكمان، مما يوفر "عرضًا واسعًا" هو الأكثر ملاءمة للتمويل السلبي. هذا يفسر أيضًا لماذا، رغم الإعلان عن نفس السياسة الإيجابية، ارتفع سعر (BTC) حوالي 2% فقط خلال 24 ساعة، بينما زاد سعر (ETH) وحجم التداول بشكل متزامن، مع تأكيد الأموال في كل من ETF والعقود الآجلة. بالمقابل، فإن "تبعًا - تفويت - ثم تباين" العملات البديلة لم يكن مفاجئًا، بل هو نتيجة حتمية لهيكل السوق.
على المستوى الكلي، يوفر هذا الهيكل "طقس الأموال". بيانات الوظائف غير الزراعية الأمريكية لشهر يوليو كانت ضعيفة، ومعدل البطالة ارتفع بشكل طفيف، بالإضافة إلى تصريحات من مستويات الرقابة العليا تشير إلى تخفيض الفائدة ثلاث مرات خلال العام، حيث تشير توقعات "مراقبة الاحتياطي الفيدرالي" في CME إلى احتمال تخفيض بمقدار 25 نقطة أساس في سبتمبر بحوالي 88.4%. توقّعات انخفاض المعدلات الاسمية رفعت الحد الأعلى لتسعير الأصول عالية المخاطر، كما عززت توازن "الأموال الطويلة" بالنسبة للعوائد المتوسطة والطويلة الأجل/التقلبات. تنتقل متغيرات المعدلات عبر مسارين إلى سوق العملات المشفرة: الأول هو أن تخفيض معدل الخصم رفع مباشرةً من تقييم الأصول التي لديها مساحة تخيلية للتدفقات النقدية، حيث استفادت ETH بشكل أكثر وضوحًا في إطار "الرسوم - الإتلاف - عوائد الرهن"؛ والثاني هو أن سلسلة "سيولة الدولار - إعادة تخصيص الأصول" تجعل من الأسهم الأمريكية، الذهب، BTC/ETH هم المتلقين الأوائل، حيث تحتل إيثريوم في هذا الترتيب مركزًا في سرد تسعيرها بسبب صفاتها كـ "بنية تحتية مالية". هذه الجولة من ارتفاع ETH ليست إشارة تداول واحدة، بل هي إعادة تسعير لفئة الأصول. تم فتحها بواسطة "قناة الامتثال" الناتجة عن إصلاح نظام المعاشات، حيث تقوم صناديق ETF والعقود الآجلة والهياكل خارج البورصة بنقل الأموال إلى السوق الثانوية، ومن خلال شركات الخزينة، والهبات الجامعية وحسابات الأموال الطويلة، يتم تقليل معدل الدوران وزيادة القاع، ثم تقوم وسائل الإعلام والأبحاث بنشر "الحقائق القابلة للتحقق" بشكل موحد. فقط من خلال فهم هذه المنطق يمكن الانتقال من "ارتفاع تداولي" تدريجيًا إلى "ارتفاع تخصيصي"، مما يتيح الاستفادة من الجوهر الأساسي لإعادة تقييم قيمة ETH على المدى الطويل.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
سوق العملات الرقمية宏观研报：ETH迎来金融资产时代的定价权
ملخص
في 7 أغسطس 2025، وقعت الولايات المتحدة رسميًا على أمر تنفيذي يسمح لخطط التقاعد 401(k) بالاستثمار في فئات الأصول المتنوعة بما في ذلك الأصول المشفرة، وهو ما يمثل أكبر تحديث هيكلي منذ اعتماد قانون ضمان دخل التقاعد للموظفين (ERISA) في عام 1974. إن تحرير السياسة، بالإضافة إلى دخول الأموال طويلة الأجل مثل صناديق التبرعات الجامعية، والدفع من السرد في وول ستريت، وتدفق الأموال المعزز من سوق ETFs والعقود الآجلة، وتوقعات خفض أسعار الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، قد ساهمت جميعها في دفع الإيثيريوم للحصول على زخم تمويلي وانتقال لسلطة التسعير تتجاوز البيتكوين في هذه الدورة. ستقوم هذه المقالة بتحليل المنطق العميق لانتقال الإيثيريوم إلى الأصول المالية من خلال أبعاد مختلفة مثل الاختراق المؤسسي، وتوزيع المؤسسات، وتطور سرد السوق، مع استشراف الفرص الهيكلية واستراتيجيات الاستثمار في الأشهر القادمة. حتى الآن، تجاوزت القيمة السوقية الإجمالية لسوق العملات المشفرة العالمية 4 تريليون دولار، محققة أعلى مستوياتها التاريخية. مقارنةً بحوالي 1.08 تريليون دولار في بداية عام 2023، زادت القيمة السوقية تقريبًا أربعة أضعاف في أقل من ثلاث سنوات، مما يعكس قوة السوق المدفوعة بالهيكلة والتأسيس المؤسسي. وفقًا لبيانات CMC، ارتفعت القيمة السوقية للسوق بحوالي 8.5% خلال الأسبوع الماضي، ومن المتوقع أن يكون إجمالي الزيادة في الأسبوعين الماضيين في نطاق 10-12%. إن هذا الاتجاه ليس مدفوعًا فقط بحركة سوق واحدة، بل هو نتيجة لتضافر عدة عوامل تشمل دعم السياسات المؤسسية، وتغيير تخصيص المؤسسات، وتحسين هيكل السوق، وتحفيز السرد. ستتناول هذه الدراسة ثلاثة خطوط رئيسية - تحفيز السياسات، ودعم الثقة المؤسساتية، والسرد وهيكل السوق، لتحليل منطق سوق الإيثيريوم الصاعدة ومسارات التسعير المستقبلية، مع دمج المقارنات التاريخية، ونمذجة البيانات، وتحليل المخاطر، لتزويد المستثمرين برؤية شاملة.
1. التحفيز بالسياسات: 401(k) المعنى الهيكلي المفتوح
1.1 السياق التاريخي: ثورة المعاشات من الأسهم إلى الأصول المشفرة
نحن نعيد فتح الأصول المشفرة هذه المرة 401(k) في سياق تطور أنظمة المعاشات الأمريكية لأكثر من مئة عام، مما يجعل الوزن أكثر وضوحًا. حدثت آخر "انتقال نمطي" بعد الكساد الكبير. في ذلك الوقت، كانت المعاشات تعتمد بشكل أساسي على نظام العائد الثابت (DB)، حيث كانت الأموال "محصورة في القائمة القانونية" (Legal List) من خلال السندات الحكومية، وسندات الشركات الممتازة، وسندات البلديات، وكان المنطق واحدًا فقط - الأمان أولاً. أدى انهيار سوق الأسهم عام 1929 إلى انقطاع تدفق الأموال النقدية للشركات، مما جعل العديد من أصحاب العمل غير قادرين على الوفاء بالتزاماتهم، مما أجبر الحكومة الفيدرالية على تقديم الدعم من خلال "قانون الضمان الاجتماعي"؛ بعد الحرب، انخفضت عوائد السندات بشكل حاد، حيث انخفضت سندات البلديات إلى حوالي 1.2%، مما جعلها غير قادرة على تغطية العوائد الملتزمة على المدى الطويل. وفي خضم هذا الخلل بين "الأمان والعائد"، تم إعادة تفسير "قاعدة الرجل الحذر" (Prudent Man Rule) في الأربعينيات والخمسينيات من القرن العشرين: لم يكن الأمر "يسمح بشراء الأكثر أمانًا فقط"، بل كان "يجب أن تكون المحفظة ككل حذرة"، وبالتالي تم إدخال الأسهم بشكل محدود. في عام 1950، سمحت ولاية نيويورك للمعاشات بتخصيص ما يصل إلى 35% من الأصول في الأصول المالية، وتبعتها ولايات مثل نورث كارولينا؛ كانت هناك أصوات معارضة - "مقامرة بأموال العمال" - لكن التاريخ اختار النمو، وفي عام 1974، تم إدخال "قانون ضمان دخل التقاعد للموظفين" (ERISA) كإطار حديث للاستثمار الحذر في التشريعات الوطنية، مما ربط بشدة بين المعاشات والأسواق المالية، وكان لذلك تأثير على السوق الأمريكي المالي، وتحديث السوق المالية.
في 7 أغسطس 2025، وقع ترامب أمرًا تنفيذيًا لدفع "توازن المخاطر والعائد" إلى الأمام مرة أخرى: 401(k) يمكن أن تستثمر في الأسهم الخاصة والعقارات، وأيضًا الأصول المشفرة التي تم تضمينها لأول مرة؛ ويطلب من وزارة العمل وتعاون وزارة الخزانة وSEC وغيرها من الوكالات، تقييم ما إذا كان من الضروري تعديل القواعد، وكيفية تقديم "قائمة" من الأصول البديلة وتسهيلات الامتثال للمشاركين في البرنامج. هذه ليست مجرد "مزايا سياسية" منعزلة، بل هي أكبر ترقية هيكلية لنظام المعاشات التقاعدية منذ ERISA: إدراج الأصول الرقمية التي لا تزال في مرحلة مبكرة من التقلبات العالية ضمن الاختيارات الأساسية لحسابات التقاعد الأمريكية - 401(k). إنها تجيب مباشرة على سؤالين: أولاً، هل تتمتع الأصول المشفرة ب"الأهلية" للاحتفاظ بها على المدى الطويل من قبل الأموال المؤسسية؟ ثانيًا، من الذي سيضمن هذه الأهلية؟ الجواب واضح جدًا - "إطار عمل على مستوى الدولة" ونظام المعاشات التقاعدية الأمريكية.
1.2 401(k) تحليل النظام وتقييم إمكانيات التمويل
لفهم حجمها، يجب أن نعيد التركيز من "الأخبار" إلى "بركة الأصول". يتكون نظام التقاعد الأمريكي من ثلاثة مستويات متوازية: الضمان الاجتماعي، حسابات التقاعد الفردية (IRA) وخطط المساهمة المحددة التي يقودها أصحاب العمل (DC)، حيث تعد 401(k) البطل المطلق لنظام DC. بحلول مارس 2025، من المتوقع أن يصل إجمالي أصول جميع خطط DC التي يقودها أصحاب العمل إلى حوالي 12.2 تريليون دولار، حيث تمثل 401(k) حوالي 8.7 تريليون دولار، تغطي ما يقرب من 60٪ من الأسر الأمريكية. تتركز قنوات الاستثمار في 401(k) بشكل رئيسي في صناديق الاستثمار المشتركة، حيث توجد حوالي 5.3 تريليون دولار في حسابات صناديق الاستثمار المشتركة، منها 3.2 تريليون دولار في صناديق الأسهم و1.4 تريليون دولار في صناديق مختلطة؛ وهذا يدل على أنه حتى في إطار "التقاعد"، لم تعد قدرة الولايات المتحدة على تحمل المخاطر والسعي لتحقيق العوائد مرتبطة بالعالم القديم الذي يقتصر على "شراء السندات". اليوم، ما تم فتحه بموجب الأمر التنفيذي هو إضافة "الأصول المشفرة" إلى القائمة، إلى جانب الأسهم والسندات وREITs والأسهم الخاصة.
عندما نحول "الاحتمالية" إلى "إحساس الحجم"، ندرك كم هي كبيرة هذه البوابة. افترض أن 401(k) تحتوي على 1% فقط من الأصول المخصصة للأصول المشفرة، فهذا يعني نظريًا حوالي 87 مليار دولار من الطلب الصافي على المدى المتوسط والطويل؛ وإذا كانت 2%، فإنها ستكون 174 مليار دولار؛ وإذا كانت 5%، فستكون حوالي 435 مليار دولار. قارن ذلك بالواقع الذي يمكننا رؤيته: منذ بداية هذا العام، بلغ صافي التدفق إلى ETF الإيثريوم حوالي 6.7 مليار دولار، بينما في غضون يومين فقط بعد سريان الأمر التنفيذي، سجلت ETF الإيثريوم تدفقًا صافيًا جديدًا بلغ 680 مليون دولار.
لماذا كانت ردود فعل سعر ETH هذه المرة ملحوظة بشكل أكبر من BTC؟ إذا نظرنا فقط إلى "الأخبار - الأسعار" في نفس اليوم، قد نخطئ في تقييم السوق على أنه "يتناول القصص". من الأفضل أن ننظر إلى الأبعاد على السلسلة وخارجها معًا للحصول على صورة أكثر اكتمالًا. أولاً، يتعلق الأمر بـ "قابلية تحمل الأموال": سعر ETH الأساسي أقل، وتطبيقاته البيئية أوسع (DeFi، تسوية العملات المستقرة، تسوية L2، توكينز RWA)، مما يجعلها أكثر ملاءمة لقصة "الأموال طويلة الأجل - المنتج"؛ ثانيًا، يتعلق الأمر بـ "جاهزية المنتج": في الوقت الذي تم فيه تشغيل ETF البيتكوين لأكثر من عام، فإن ETF الإيثيريوم النقدي يستقبل بشكل طبيعي الأموال وإطار الامتثال، وأقصر "مسار" لتنفيذ الأوامر هو "نسخ من IBIT إلى ETHA"؛ ثالثًا، يتعلق الأمر بهيكل التداول: بعد إعلان الأمر الإداري، بلغ الفائض السنوي لعقود CME الآجلة لـ ETH في مرحلة ما 10%، وهو ما يتجاوز بكثير BTC، حيث يوفر هيكل المدة "الانحدار" مسارات واضحة للتحوط والرافعة المالية؛ أخيرًا، يتعلق الأمر بـ "سلطة السرد": في الشهرين الماضيين، استخدمت BitMine إيقاع "الإفصاح - التمويل - زيادة المراكز - إعادة الإفصاح"، لترفع شعار "أكبر شركة خزينة ETH" في 35 يومًا، ونقلت الأدوات الهيكلية خارج السلسلة (تصميم OTC المقدم من Galaxy + التسليم على السلسلة + التسوية الوكيلة) إلى قالب يمكن إعادة استخدامه؛ سعر الهدف لـ Tom Lee البالغ "15,000 دولار" نشر هذا القالب من دوائر المؤسسات إلى الإعلام والمستثمرين الأفراد، مع إضافة بيانات موثوقة عن صافي تدفق 680 مليون دولار من ETF خلال يومين، أصبح السرد "يثبت نفسه". هذا ليس "سرد القصص لجلب الأسعار"، بل هو "تصميم الهيكل الذي يربط الأموال - التحقق الذاتي للأسعار - تعزيز السرد بشكل سلبي".
بالطبع، من الخطر أن يتم اعتبار "الضمان الوطني" مرادفًا لـ "الارتفاع الخالي من المخاطر". لا يزال دمج التقنية والأنظمة للأصول المشفرة في "المنطقة الانتقالية": مخاطر الأحداث على السلسلة (أمان العقود، جسور السلاسل، تلاعب الأوراكلي)، عدم اليقين في السياسات الكبرى (مكافحة غسل الأموال، إطار تنظيم العملات المستقرة، معايير الضرائب)، والمخاطر القضائية (حدود الدعوى ضد الوكلاء وواجبات الإثبات) قد تؤدي إلى إعادة تسعير "غير متوقعة" في حدث واحد. يساعد "التحويل المنخفض" في صناديق التقاعد على تقليل التقلبات، ولكن إذا لم يحل تصميم المنتج قضايا "بوابة الاسترداد" و"إدارة الفارق" و"استمرارية السيولة في الحالات القصوى"، فقد يؤدي ذلك إلى تضخيم الصدمة خلال اختبارات الضغط. لذلك، فإن النظام الحقيقي لا يقتصر فقط على "شرائه"، بل يشمل أيضًا "إدارته": يجب أن تتماشى برك التأمين وشروط الدفع، وظروف حدوث الأحداث الكارثية، وعمليات التدقيق وجمع الأدلة، والشفافية القابلة للتتبع على السلسلة مع "مخاطر التشغيل" التي يمكن أن تتحملها صناديق التقاعد في نفس البعد.
بالعودة إلى مستوى الأصول، فإن هذه السياسة تعود بالفائدة الهيكلية على ETH من جانب العرض والطلب. لقد رأينا بالفعل في جانب الطلب: "إعادة تسريع" ETF، وارتفاع العقود الآجلة في CME، وانتشار عينة من الشركات المالية وصناديق التبرعات؛ وفي جانب العرض، فإن الرهانات تحبس ETH "النشط القابل للتداول" في "أصول الرهن ذات العائد"، في حين أن حرق EIP-1559 قد خفض "الزيادة الصافية" في فترة النشاط إلى مستوى منخفض جداً. سيؤدي سوق يتميز ب "طلب طويل الأجل على المال + تقليل/تقييد العرض" بشكل طبيعي إلى ظهور خصائص منحنى "سوق صاعدة بطيئة المتغيرات" - ليس ارتفاعاً حاداً على مستوى اليوم، بل رفعاً وانسحاباً متقاربين على مستوى الربع. وهذا يفسر لماذا ارتفع BTC بنسبة حوالي 2% فقط في يوم الأمر التنفيذي، بينما ارتفعت ETH بسرعة وسجلت تدفقاً صافيًا قدره 680 مليون دولار في ETF على مدى يومين: السوق قامت بتحديد سعر "النمو القابل للتنظيم" في الأصول التي تمتلك خصائص التسوية متعددة الاستخدامات وقابلية تضمين المنتجات المالية.
أخيرًا، يجب تحويل "المدى" إلى "مسار". على المدى القصير، ستكون السوق الثانوية هي أول من يعكس السياسة، ولا تزال ETFs ومنتجات الهيكل الخارجي (التحقق من الحسابات، إدارة المخاطر القابلة للتنفيذ، الحفظ القابل للتأمين)؛ على المدى المتوسط، قد تحاول بعض صناديق المخاطر المستهدفة / صناديق التوازن دمج "عامل التشفير" بنسب صغيرة؛ على المدى الطويل، إذا قدمت وزارة العمل وSEC نطاق QDIAs بشكل أكثر وضوحًا، فإن "الاستثمار الافتراضي" في 401(k) سيظهر به تكوين تشفير "سلبي" حقيقي. لا يحتاج هذا المسار إلى "هوس جماهيري"، بل يحتاج إلى "هندسة على مستوى معاشات التقاعد" تتسم بالامتثال للمنتجات، وإدارة المخاطر القابلة للتحقق، والحفظ القابل للتعويض، والإفصاح القابل للتحقق. عندما يتم فتح هذه الروابط، فإن 401(k) ستقوم بتحويل "الإمكانية" إلى "صافي الشراء"؛ وعندما يتدفق صافي الشراء بتردد منخفض يبلغ 0.5 مرة/شهر على مدى عدة سنوات إلى أصول شبكة مع مرونة عرض تتقلص تدريجيًا، ستظهر "توازنات جديدة" في السعر والتقلب — لن تكون مجرد "حركة"، بل ستكون ترقية لفئة الأصول.
ثانياً، دعم الثقة المؤسسية: التخطيط المشفر لصناديق التبرعات الجامعية
تعتبر صناديق التبرعات الجامعية، التي تتمتع بخصائص "رأس المال الدائم" مثل صناديق المعاشات التقاعدية، تدفع الأصول المشفرة من التجارب الهامشية إلى الواجهة كترتيب مؤسسي. الأهداف المالية لهذه الصناديق هي عبر الأجيال - من خلال الالتزام بمعدل إنفاق يتراوح بين 4% و5% سنويًا، مع الحفاظ على القوة الشرائية من أن يتم تقويضها بسبب التضخم على المدى الطويل، تسعى للحصول على عائد حقيقي طويل الأجل من خلال محفظة متنوعة "تضخم + α". تتميز هذه الأموال بخصائص مشتركة، منها مدة طويلة، معدل دوران منخفض، وحساسية عالية تجاه الامتثال والالتزامات الائتمانية: يجب أن تتجاوز أي أصول جديدة ثلاث عتبات قبل أن تدخل "القائمة الأساسية" للجنة الاستثمار - القابلية القانونية والجدوى للوصاية، القابلية للتحقق من التقييم والتدقيق، والقيمة التعاونية والتفريجية للأصول الموجودة خلال الدورة. لهذا السبب، فإن ظهور تعرض عدد من الجامعات الأمريكية الرائدة للبيتكوين (وما يتبعه من إيثيريوم) في الوثائق المعلنة والتواصل العام بين عامي 2024 و2025 يبدو ذا وزن خاص: لم يكن هذا سعيًا وراء تقلبات قصيرة الأجل، بل هو تصويت من رأس المال طويل الأجل حول "ما إذا كان من الجدير إدراجه في مجموعة الأصول الاستراتيجية".
من خلال النظر إلى الخط الزمني، فإن مسار هذه المجموعة من المؤسسات متشابه بشكل عام: قبل عام 2018، تم إنشاء "بحث - تجارب صغيرة" عن طريق صناديق رأس المال الاستثماري المتعلقة بالتشفير، وفي حوالي عام 2020، تم تجربة حيازة مباشرة صغيرة النطاق في البورصات أو من خلال القنوات غير الرسمية لتكوين "خبرة في الجانب التشغيلي"، ومنذ عام 2024 ومع نضوج ETFs الفورية ونظام تدقيق الحفظ، بدأوا في تضمين المنتجات القابلة للتقييم العادل، وقابلية الاسترداد اليومية، والتي تتمتع بسيولة كبيرة في جداول الإفصاح. تعتبر جامعة هارفارد حتى الآن المثال الأكثر رمزية: حيث كشف صندوق إدارة هارفارد (HMC) الذي يدير أصولًا بحوالي 50 مليار دولار في أحدث تقرير 13-F أنه يمتلك حوالي 1.9 مليون سهم من صندوق بيتكوين iShares التابع لبلاك روك (IBIT)، بقيمة سوقية تقدر بحوالي 116 مليون دولار في ذلك الفصل، مما يجعله في المرتبة الخامسة بين أكبر الحيازات المعلنة، جنبًا إلى جنب مع مايكروسوفت، أمازون، Booking Holdings، وMeta، بل حتى أعلى من حيازته لشركة Alphabet. وضع ETF بيتكوين في صف من "المنتجات المنافسة" هو في حد ذاته تحول في قوة التسعير - في وجهة نظر هارفارد للأصول، يتم التعامل معه كأصل يمكن تقييمه، ويمكن إعادة موازنته، ويمكن أن يتكون مع الذهب والأسهم النامية ليشكل "مزدوجة مرجعية" لمكافحة التضخم والنمو. الإشارة الأكثر تفصيلًا هي أن هارفارد قد زادت أيضًا من حيازتها لذهب ETF (الذي أفادت التقارير العامة أنه حوالي 333,000 سهم من SPDR Gold Trust، حوالي 101 مليون دولار) في نفس الوقت، مما يدل على أن استراتيجيتها على مستوى المحفظة ليست "تخلي عن القديم لصالح الجديد"، بل هي موازنة بين "مرجع السلع + مرجع رقمي" للتعامل مع تقلبات الدورة الجغرافية والسيولة الدولار: عندما يعزز الذهب "التحوط ضد الأزمات"، فإن بيتكوين يعزز "تيسير السيولة والعملية المؤسسية"، فإن الارتباط بينهما يتناوب في تقليل مخاطر الذيل في مراحل ماكرو مختلفة. الجامعة الأمريكية الأولى التي "برزت لتتحدث" هي جامعة إيموري. في 25 أكتوبر 2024، كشفت إيموري لأول مرة في وثائقها أنها تمتلك حوالي 2.7 مليون سهم من صندوق غراي سكل بيتكوين المصغر (GBTC)، بقيمة سوقية حوالي 15.1 مليون دولار؛ ومع ارتفاع أسعار بيتكوين في السنة التالية، اقتربت القيمة الاسمية لهذه الحيازة من 30 مليون دولار.
إن نظام الأصول المشفرة لا يأتي فقط من الأسماء الكبيرة التي لها تاريخ طويل، بل يأتي أيضًا من إعادة تعريف السرد من قبل المؤسسات الجديدة. أعلنت جامعة أوستن (UATX) في فبراير 2025 عن إنشاء صندوق خاص بالبيتكوين بأكثر من 5 ملايين دولار، ليتم تضمينه في إدارة صندوق التبرعات الخاص بها، وحددت فترة الاحتفاظ لمدة خمس سنوات على الأقل. بينما توضح حالة ستانفورد الديناميكية الرائدة لـ "ثقافة الاستثمار داخل الحرم الجامعي". على الرغم من أن صندوق التبرعات الخاص بالجامعة لم يكشف بعد عن حيازته للأصول المشفرة، قرر صندوق Blyth الذي يديره الطلاب في مارس 2024 استثمار حوالي 7% من محفظته في IBIT، في الوقت الذي كان فيه سعر البيتكوين حوالي 45000 دولار. لا ينتمي Blyth إلى صندوق التبرعات الرسمي، بل هو جزء من مجموعة أموال قابلة للتصرف في المدرسة، وحجم أصوله لا يتجاوز عدة مئات من الآلاف من الدولارات، لكنه يعكس وعي مديري المستقبل بالمخاطر وقدرتهم على استخدام الأدوات - هؤلاء الطلاب يحتضنون الأصول الجديدة من خلال أدوات "الدرجة التقاعدية" مثل ETF في إطار استثماري حقيقي، وعند دخولهم المؤسسات الكبرى في المستقبل، ستنتقل هذه المنهجية بشكل طبيعي. أما بالنسبة لجامعات مثل ييل وMIT وMichigan، فإن أسلوبها أكثر "استقرارًا وغير مرئي".
إذا وضعت هذه الإجراءات المتفرقة في صورة واحدة، ستجد بعض خطوط المنطق الواضحة. أولًا، الاعتماد على المسار: تميل جميع الجامعات تقريبًا إلى الدخول من خلال ETF/الائتمان، لتجنب مخاطر إدارة المفاتيح الخاصة والتشغيل؛ ثانيًا، الحجم والإيقاع: الدخول بمبالغ صغيرة أولاً لاختبار الإجراءات وإدارة المخاطر، ثم مناقشة ما إذا كان يجب رفع المستوى إلى "التخصيص الاستراتيجي" بناءً على التقلبات، والعلاقة، وأداء السحب؛ ثالثًا، دور المجموعة: تتحمل البيتكوين المزيد من دور "الذهب الرقمي"، كوسيلة للتحوط الكلي والسيولة β؛ بينما تحصل الإيثيريوم على اهتمام متزايد في السرد حول "سوق المال على السلسلة" و"طبقة التسوية على السلسلة" و"البنية التحتية لتوكنات RWA"، خاصة بعد فتح قناة ETF الفوري وقائمة 401(k)، تقترب قابلية تحمله من منظور المؤسسات تدريجيًا من البيتكوين. وفي إطار هذه المنطقية، شهدنا صافي تدفق قدره 680 مليون دولار إلى ETH خلال يومين بعد إصدار الأمر الإداري، بينما كانت الفروق الهيكلية في عقود CME الآجلة للإيثيريوم أعلى من البيتكوين: عندما تقيم "الأموال الطويلة" من يشبه أكثر "الأصول القابلة للدمج في نظام المنتجات المالية"، تعطي خصائص الإيثيريوم متعددة الاستخدامات وقابلية الإنتاج (عوائد الرهن، توزيع MEV، إلخ) مرونة هامشية أقوى.
من المهم أيضًا الإشارة إلى أن صناديق التبرعات الجامعية ومعاشات التقاعد تمثل نفس "ثقافة المال الطويل". تمثل الأولى المهمة عبر الأجيال للمجتمع الأكاديمي، بينما تمثل الثانية ضمانات التقاعد للطبقة الوسطى في المجتمع. لذلك، فإن تفسير دخول صناديق التبرعات الجامعية ببساطة على أنه "السعي وراء الارتفاع" هو تفسير خاطئ. إنها تشبه أكثر "اختبار حقول لإدماج الأصول المشفرة في الميزانية العمومية طويلة الأجل": باستخدام أكثر صناديق الاستثمار المتداولة القابلة للحساب كنقطة دخول، وضغط عملية الوكالة الأكثر صرامة، يتم وضع الأصول المشفرة في نظام تنسيق مكون من "الذهب - الأسهم النامية - السندات عالية الجودة"؛ إذا كانت الانخفاضات قابلة للتحمل، وكانت العلاقة قابلة للتنويع خلال فترات الأزمات، وكانت التدفقات النقدية (بالنسبة لـ ETH هي عائدات الرهن) قابلة للقياس، فهناك احتمال أن يرتفع الوزن من "مستوى النقاط الأساسية" إلى "مستوى النقاط المئوية". وبمجرد أن يتكرر هذا الانتقال في المزيد من الجامعات وفي المزيد من فصول السنة، لم يعد يعتبر "خبرًا"، بل سيصبح "معرفة شائعة". وعندما تتقابل هذه المعرفة الشائعة مع "الري" المؤسسي لنظام 401(k)، سيظهر "حمولة استراتيجية من العملات" في قاع السوق - ليس بصوت عالٍ، ولكن بقوة.
ثلاثة، نقل السلطة التقديرية المدفوعة بالسرد وتسعير ETH
إذا كانت عملية نقل سلطة تسعير الإيثيريوم في هذه الجولة هي "اليد غير المرئية"، فإن ظهر اليد هو مجموعة من الأموال الحقيقية، وكف اليد هو إيقاع المعلومات المنظم بعناية. أكثر ما يظهر الفروق هو التوازي والانقسام بين مسارين رأس المال: أحدهما هو المنطق التقليدي الذي تمثله SharpLink - تكلفة منخفضة، فترة طويلة، تعتمد على سلسلة البيانات، حلقة معلومات مغلقة، تعتمد على الوقت لتوفير المساحة؛ والطرف الآخر هو أسلوب وول ستريت الذي تمثله BitMine - تمويل هيكلي، كشف إيقاعي، موضع إعلامي وتوافق الأسعار، يعتمد على الهيكل لتضخيم الوقت. كلاهما "يشتري ETH"، ولكن المنهجية تشير إلى نظامي تسعير مختلفين تمامًا: الأول يعتقد أن السعر سيعود إلى القيمة، بينما الثاني ينقش بنشاط سرد القيمة في السعر.
تبدأ قصة SharpLink من تكلفة الحيازة. تتصل بها مجموعة من المساهمين مثل Consensys (حيث يشغل Lubin منصب رئيس مجلس الإدارة)، Pantera، Arrington، Primitive، Galaxy، GSR، Ondo، والذين يغطيون سلسلة البنية التحتية والتمويل، مما يضمن بشكل غير مباشر القدرة على "الشراء – الإدارة – الاستخدام – الحفظ – المشتقات" كحلقة مغلقة. جاء جزء كبير من بناء المراكز المبكرة من التحويلات الداخلية لمحافظ الفريق بدلاً من السوق العامة، بحجم وحدات ليس كبيرًا، ودورات توزيع طويلة جدًا، مع التركيز على الأمان والسيولة والتوافق مع التدقيق، حيث يتراوح إجمالي التكلفة بين 1,500 دولار و1,800 دولار، وبعضها أقل من 1,000 دولار. هذه العقلية "تكديس العملات" تؤدي إلى نتيجتين متوقعتين: الأولى، عندما يعود السعر إلى حوالي 4,000 دولار، فإن الضغط الطبيعي على عرض التاريخ سيكون تقريبًا مؤسسيًا؛ والثانية، الانفتاح على المعلومات يميل إلى "انتظار التقرير المالي"، وبعد سريان S-ASR الذي تم تقديمه في 12 يونيو 2025، يمكن بيع الأسهم في أي وقت، مما يعزز أسلوب اللجنة "البطيء هو الثابت". إذا وضعت هذا المسار على سؤال "من سيحدد سعر ETH"، فإن الإجابة هي: المجتمع الأصلي على السلسلة والوقت.
استغرق BitMine 35 يومًا لإسقاط إجابة أخرى على الطاولة. الخط الزمني واضح كأنه نص: من 1 إلى 7 يوليو، تم تمويل PIPE بمبلغ 250 مليون دولار، وتم الكشف عن أول دفعة من حوالي 150,000 ETH؛ من 8 إلى 14 يوليو، أضيفت 266,000 أخرى، ليصل إجمالي الحيازة إلى أكثر من 560,000؛ من 15 إلى 21 يوليو، تمت إضافة 272,000 أخرى، ليصل المجموع إلى 833,000. لم تنتظر التقرير الربع سنوي، بل استخدمت موقعها الإلكتروني، الإعلام، ورسائل علاقات المستثمرين لإرسال رسائل بشكل أسبوعي، وإطلاق إشارة قوية "نحن نشتري بكثافة"؛ في الوقت نفسه، قدمت Galaxy Digital سلسلة أدوات "تصميم OTC + تسليم على السلسلة + تسوية الحفظ"، لضمان استيعاب فعال دون زيادة واضحة في الانزلاق؛ والأهم من ذلك، أن متوسط سعر الشراء المعلن عنه كان حوالي 3,491 دولار، مما يتجنب ذروة المرحلة، ويقع عند الحد الحساس من جولة الارتفاع الجديدة.
تتمثل فعالية هذه الاستراتيجية في أنها تلتقط بدقة آلية إنشاء السرد: أولاً، إيقاع الوقت - تقسيم المعلومات إلى شظايا عالية التكرار، مما يجعل السوق "لا توجد فترات فراغ" في الاستمرارية، مما يقلل من زيادة إنتروبيا السرد؛ ثانياً، حاوية السرد - تحويل ETH من "عملة منصة تقنية" إلى "أصل مالي يمكن تسعيره، يمكن تداوله، يمكن تحويله إلى نقد"، اختراع مجموعة من لغة المؤشرات المناسبة، مثل مقارنة "الأرباح لكل سهم" بـ ETH-per-share، وجمع المتغيرات مثل عائدات الرهن العقاري على السلسلة، ومعدل حرق العملات، وصافي تدفق ETF الفوري في نموذج "يمكن تقديمه للبائعين والمشترين ومجلس الإدارة"؛ ثالثاً، نقاط تحقق قابلة للقياس - استخدام أرقام محددة لتثبيت التوقعات: متوسط سعر شراء 3,491 دولار، 833,000 قطعة خلال ثلاثة أسابيع، سعر السهم 9 أضعاف، علاوة سنوية على عقود CME الآجلة تزيد عن 10%، و"صافي تدفق ETH ETF 680 مليون دولار خلال يومين بعد الأمر الإداري" كنقاط "مرجعية"، مما يسمح للوسائط والأبحاث المؤسسية باستخدام نفس مجموعة من المعايير؛ رابعاً، احتلال القنوات - تفاعل رسائل IR، وسائل الإعلام المالية الرئيسية، ومقاطع الفيديو القصيرة على وسائل التواصل الاجتماعي، مما يجعل السرد فعالاً في كلا الطرفين: المؤسسات (تحتاج إلى نموذج) والمستثمرين الأفراد (يحتاجون إلى قصة). وهكذا، تم ضغط سلسلة Narrative إلى أربع خطوات: نشر إيقاعي → تضخيم وسائل الإعلام → FOMO للمستثمرين → رد السعر على السرد. عندما يؤكد السعر من جديد "نحن فعلاً نشتري، واشتريته، فسيرتفع"، ستظهر سلطة تسعير جديدة بشكل طبيعي.
تم تضخيم دور الشخصيات في هذا النظام إلى "رافعة على رافعة". قيمة توم لي لا تكمن في "دقة التنبؤ"، بل في "توحيد السرد". تم تشكيل مجموعة من مؤشرات مثل مؤشر بؤس البيتكوين (BMI)، النشاط على السلسلة، التقلبات، عمق السحب، وإعادة الشراء لـ ETF وبيئة M2 إلى ثلاثة اتجاهات: "عداد المشاعر" للمستثمرين الأفراد، "بطاقة المؤشرات الهيكلية" للمؤسسات، و"العناوين المفهومة" للوسائط. نادراً ما يترك توم لي الكاميرات في موقف "لا حديث": عندما يكون السوق في القاع يقول "المشاعر في حالة ألم شديد، ونافذة حاملي المدى الطويل"، وعندما يرتفع يقول "سوق صاعدة هيكلية بدأت"، وعندما يتراجع يقول "الهيكل على السلسلة في مرحلة الإصلاح". المهم ليس دقة الاستنتاجات، بل تكرارها العالي، واحتلالها المبكر، ووضوحها. عندما يتم "تثبيت" شريط تقدم BitMine لمدة ثلاثة أسابيع في وسائل الإعلام، يذكر توم لي في البودكاست سعر الهدف لـ ETH البالغ 15,000 دولار بشكل "مقنع"، مما يوفر "إذن نفسي للعمل" للمستثمرين الأفراد مع 180,000 مشاهدة، في حين حصل قسم البحث في المؤسسة على "تأييد خارجي يمكن كتابته في المذكرات". بعد ذلك، بدأت الفروقات في العقود الآجلة لـ CME ETH تتجاوز تلك الخاصة بـ BTC، مما أعطى رأس المال أداة للتضخيم باستخدام استراتيجيات الفروقات؛ ومن ثم، تدفق صافي بقيمة 680 مليون دولار من ETF الفوري خلال يومين رقمياً "قوة الشراء". هذه السلسلة من "شخص-حدث-سعر-كمية" جعلت الانتقال من "ETH كعملة منصة تقنية إلى أصول مالية" ليس مجرد أمل داخل الدائرة، بل حقيقة يمكن استشعارها وقياسها وإعادة سردها في العالم الخارجي.
في نهاية المطاف، ليست قوة تحديد الأسعار مرتبطة بـ"من لديه صوت أعلى"، بل بـ"من يمكنه جعل الأسعار تتماشى بشكل أسرع وأكثر استدامة مع مجموعة من السرد والمعايير المتفق عليها على نطاق واسع". التغيير الهيكلي الأعمق في هذه الجولة من الارتفاع: ليس من "يتوقع ارتفاع ETH"، بل من "يمكنه تفسير ETH، وتحملها، وتحقيقها" - إن أصحاب السرد أصبحوا كُتاب الأسعار.
أربعة، ملخص وإلهام استثماري
بشكل عام، فإن الارتفاع الحالي يظهر "إيثريوم أكثر حساسية، وتحركاته أنظف"، ويرجع ذلك أساسًا إلى إعادة هيكلة هيكل الأموال: تحت تأثير كل من ETF والمشتقات، من الأسهل أن تتجمع عمليات الشراء الجديدة بشكل أولي في الأصول ذات السيولة الأعمق والأقوى من حيث البنية التحتية. خلال اليومين التاليين لإصدار الأمر الإداري، سجل صندوق ETF الفوري لـ ETH تدفقًا صافيًا قدره حوالي 680 مليون دولار، بالإضافة إلى التدفق الصافي المتراكم الذي بلغ حوالي 6.7 مليار دولار في وقت سابق من هذا العام، مما يشير إلى أن "المدخرات - نافذة الوساطة - ETF - السوق الثانوية" قد أصبحت قناة تمويل قابلة للتكرار.
ما يجب أن نفهمه هو أن تخصيص المؤسسات لا يسعى فقط إلى β، بل يجب أيضًا إدارة الحد الأقصى للتراجع في المحفظة وقيود السيولة عند الاسترداد. من حيث "القدرة على التحمل"، عمق دفتر الطلبات للأثير (ETH) في السوق الفوري والمشتقات يأتي في المرتبة الثانية بعد بيتكوين (BTC)، كما أن تطبيقاته البيئية تجعل "الطلب غير المالي" و"الطلب المالي" يتراكمان، مما يوفر "عرضًا واسعًا" هو الأكثر ملاءمة للتمويل السلبي. هذا يفسر أيضًا لماذا، رغم الإعلان عن نفس السياسة الإيجابية، ارتفع سعر (BTC) حوالي 2% فقط خلال 24 ساعة، بينما زاد سعر (ETH) وحجم التداول بشكل متزامن، مع تأكيد الأموال في كل من ETF والعقود الآجلة. بالمقابل، فإن "تبعًا - تفويت - ثم تباين" العملات البديلة لم يكن مفاجئًا، بل هو نتيجة حتمية لهيكل السوق.
على المستوى الكلي، يوفر هذا الهيكل "طقس الأموال". بيانات الوظائف غير الزراعية الأمريكية لشهر يوليو كانت ضعيفة، ومعدل البطالة ارتفع بشكل طفيف، بالإضافة إلى تصريحات من مستويات الرقابة العليا تشير إلى تخفيض الفائدة ثلاث مرات خلال العام، حيث تشير توقعات "مراقبة الاحتياطي الفيدرالي" في CME إلى احتمال تخفيض بمقدار 25 نقطة أساس في سبتمبر بحوالي 88.4%. توقّعات انخفاض المعدلات الاسمية رفعت الحد الأعلى لتسعير الأصول عالية المخاطر، كما عززت توازن "الأموال الطويلة" بالنسبة للعوائد المتوسطة والطويلة الأجل/التقلبات. تنتقل متغيرات المعدلات عبر مسارين إلى سوق العملات المشفرة: الأول هو أن تخفيض معدل الخصم رفع مباشرةً من تقييم الأصول التي لديها مساحة تخيلية للتدفقات النقدية، حيث استفادت ETH بشكل أكثر وضوحًا في إطار "الرسوم - الإتلاف - عوائد الرهن"؛ والثاني هو أن سلسلة "سيولة الدولار - إعادة تخصيص الأصول" تجعل من الأسهم الأمريكية، الذهب، BTC/ETH هم المتلقين الأوائل، حيث تحتل إيثريوم في هذا الترتيب مركزًا في سرد تسعيرها بسبب صفاتها كـ "بنية تحتية مالية". هذه الجولة من ارتفاع ETH ليست إشارة تداول واحدة، بل هي إعادة تسعير لفئة الأصول. تم فتحها بواسطة "قناة الامتثال" الناتجة عن إصلاح نظام المعاشات، حيث تقوم صناديق ETF والعقود الآجلة والهياكل خارج البورصة بنقل الأموال إلى السوق الثانوية، ومن خلال شركات الخزينة، والهبات الجامعية وحسابات الأموال الطويلة، يتم تقليل معدل الدوران وزيادة القاع، ثم تقوم وسائل الإعلام والأبحاث بنشر "الحقائق القابلة للتحقق" بشكل موحد. فقط من خلال فهم هذه المنطق يمكن الانتقال من "ارتفاع تداولي" تدريجيًا إلى "ارتفاع تخصيصي"، مما يتيح الاستفادة من الجوهر الأساسي لإعادة تقييم قيمة ETH على المدى الطويل.