Pantera:BitMineのETH錬金術

執筆：コスモ・ジャン、エリック・ロウ

コンピレーション: Deep Tide TechFlow

デジタルアセットトレジャリー(DAT)の投資理論は、次の単純な仮定に基づいています。

DATは、収益を生み出すことで1株当たりの純資産価値を増加させ、単なる現物の保有だけでなく、時間の経過とともにより多くのトークン保有量を蓄積します。

したがって、トークンを直接保有することや取引所取引ファンド（ETF）を通じてトークンを保有することと比較して、DATsに投資することはより高いリターンの可能性をもたらす可能性があります。

Panteraは、さまざまなトークンと地域のデジタル資産トレジャリー（DAT）に3億ドル以上を投資しています。これらのDATは、その独自の強みを活かし、戦略的な操作を通じて1株あたりの価値を増加させる方法でデジタル資産の保有量を拡大しています。以下は、私たちのDATポートフォリオがカバーする簡単な概要です。

BitMine Immersion (BMNR) は Pantera DAT Fund の最初の投資であり、明確な戦略計画を持ち、実行力のある企業の典型を示しています。Fundstrat の会長 Tom Lee は BitMine の長期的なビジョンを説明しました - 総 ETH 供給量の 5% を取得すること、この目標は「5% の錬金術」と呼ばれています。私たちは、BMNR のケースを通じて、効率的に運営されるデジタル資産財庫 (DAT) がどのように価値を創造するかを解釈することが非常に意義のあることだと考えています。

BitMine (BMNR) ケーススタディ

BitMineが資金管理戦略を発表して以来、彼らは世界最大のETH資金管理機関となり、StrategyおよびXXIに次ぐ第三のDATとなりました。2025年8月10日現在、BMNRは合計1,150,263枚のETHを保有しており、その価値は49億ドルに達しています。さらに、BMNRはアメリカの流動性ランキングで25位の株式であり、日次平均取引額は220億ドルに達しています（2025年8月8日時点の5日間平均取引額に基づく）。

イーサリアムのケース

DAT の成功の最も重要な要因は、その基盤となるトークンの長期投資価値にあります。BitMine の DAT 戦略は、ウォール街がオンチェーンに移行するにつれて、イーサリアムが今後 10 年間の最大のマクロトレンドの 1 つになるという核心的な主張に基づいています。先月の記事でも書いたように、「偉大なオンチェーン移行」（The Great Onchain Migration）が進行中で、トークン化の革新とステーブルコインの重要性がますます際立っています。

現在、250億ドルの現実世界の資産が公共ブロックチェーン上に存在しています。その上、2600億ドルのステーブルコインがあり、これらのステーブルコインは合計でアメリカ国債の17番目の大きな保有者となっています。

「ステーブルコインは暗号分野におけるChatGPTの物語となった。」

– Tom Lee 氏、BitMine 会長、Pantera DAT Call、2025 年 7 月 2 日

これらの活動のほとんどはイーサリアム（Ethereum）上で行われており、これによりETHは増加するブロックスペースの需要から利益を得ることが期待されています。金融機関がその運営を支えるために、ますますイーサリアムの安全性に依存するようになると、彼らはイーサリアムのステークプルーフ（Proof-of-Stake）ネットワークに参加するよう促され、ETHの需要がさらに高まるでしょう。

1株当たりETHの成長率(「EPS」)

基礎トークンの投資価値を確立した後、デジタル資産ファンド（DAT）のビジネスモデルの核心は、1株あたりのトークン数の増加を最大化することにあります。以下は、1株あたりのトークン数の増加を提案する主な方法です：

トークンの1株あたり純資産価値（「NAV」）のプレミアムで株式を発行する。

転換社債およびその他の株式に連動する証券を発行し、株式および基礎トークンのボラティリティを利用して現金化する。

ステーキング報酬、DeFi 収益、その他の運営収入を通じて、より多くのトークンを獲得します。注意が必要なのは、これは ETH やその他のスマートコントラクトトークンのトレジャリーに特有の追加の利点であり、初期のビットコインのトレジャリー（例えば、Strategy）にはこれがありません。

純資産価値（NAV）取引に近いまたはそれ以下での他のデジタル資産のトレジャリーを取得する。

この点において、BitMineはETHファンド戦略を開始してからの最初の月に、注目すべき速度で1株あたりのETH収益（偶然にも「EPS」とも呼ばれる）を増加させました。

深潮注：一株あたりの利益、EPSは普通株式1株あたりの純利益を指し、他のデジタル資産財庫（DAT）を大きく上回ります。それに対して、BitMineは初月に累積したETHの数量が、Strategy（元MicroStrategy）が同様の戦略を実行した最初の6ヶ月で累積した総量を超えています。

BitMineは、株式を発行し、ステーキング報酬を生成することにより、1株あたりの数量を増やすことを主な目的としています。私たちは、BitMineが近い将来にツールメニューを拡張し、転換社債やその他の金融商品を発行する可能性が高いと予想しています。

出典:BitMine Company Showcase、2025年7月27日

価値創造アクション

デジタル資産ファンド（DAT）の価格は、次の3つの部分の積に分解できます：（a）1株あたりのトークン数、（b）基礎トークンの価格、および (c) 正味資産価値倍率（「mNAV」）。

6月末時点で、BMNRの株価は1株あたり4.27ドルで、初期DATファイナンス後の1株当たりの純資産価値（NAV）4ドルの約1.1倍です。わずか1か月余り後、その株は51ドルで取引を終え、推定された1株当たりの純資産価値（NAV）30ドルの約1.7倍になりました。

これは、株価が1か月以上で1,100%上昇したことを意味します。その内訳は以下の通りです：(a) 一株当たりのトークン数（EPS）が約330%増加し、約60%の上昇に寄与しました；(b) ETHの価格が2,500ドルから4,300ドルに上昇し、約20%の上昇に寄与しました；(c) mNAVが1.7倍に拡大し、約20%の上昇に寄与しました。

これは、BMNRの株価の大幅な上昇が主に1株あたりのETH数（EPS）の増加によって推進されていることを意味します。これは経営陣がコントロールできる核心的な推進要因であり、デジタル資産財庫（DAT）と単純に現物を保有することとの根本的な違いでもあります。

私たちがまだ深く探討していない第三の要因は、純資産価値倍率（mNAV）です。自然に、誰かがデジタル資産財庫（DAT）の純資産価値（NAV）をプレミアム価格で購入する理由は何かと疑問に思うかもしれません。

ここでは、バランスシートに基づく金融業務、銀行を含むものとして類似して考えることができます。銀行は資産を通じて収益を生み出し、投資家は資本コスト収益を持続的に上回ることができる銀行に評価のプレミアムを与えます。たとえば、最高品質の銀行は、通常、純資産価値（NAV）または帳簿価値を上回るプレミアムで取引されます。例えば、JPモルガン（JPM）は2倍を超える評価を持っています。

同様に、投資家が特定のDATが1株当たり純資産価値（NAV）の持続的な成長を信じている場合、彼らはそのDATをプレミアムで評価することを望むかもしれません。我々は、BMNRの1株当たり純資産価値（NAV）が月ごとに約640%成長していることが、そのmNAVプレミアムの妥当性を証明するのに十分であると考えています。

BitMineがその戦略を持続的に実行できるかどうかは、時間の経過とともに検証され、過程で避けられない挑戦に直面することになります。BitMineの経営陣とこれまでのパフォーマンスは、スタン・ドルケンミラー、ビル・ミラー、ARKインベストを含む伝統的な金融分野の著名な支持者を惹きつけています。私たちは、最高品質のDATの成長物語が、Strategyと同様に、より多くの機関投資家に支持されると予想しています。