飛向未來的 SPAC

文章作者：Prathik Desai 文章編譯：Block unicorn

2020 年，Strategy（當時名爲 MicroStrategy）開始將債務和股票換成比特幣。購入 BTC，成爲最大的上市比特幣持有者。

五年後，該公司仍在銷售軟件，但運營帶來的毛利潤對公司的總體貢獻持續下降。2024 年，運營毛利潤較 2023 年下降至約 15%。2025 年第一季度，該數字與前一年同期相比下降了 10%。截至 2025 年，Strategy 的策略已被模仿、改良和簡化，爲超過一百家上市實體持有比特幣鋪平了道路。

策略很簡單：以低成本債務爲業務融資，購買比特幣，等待其升值，然後發行更多債務購買更多比特幣——這是一個自我強化的循環，將企業金庫變成了槓杆化的加密基金。到期的債務通過發行新股來結算，從而稀釋現有股東的權益。但由於公司比特幣持有量價值的上升，股票價格的溢價抵消了這種稀釋。

大多數追隨 Strategy 腳步的公司都有現有業務，希望通過比特幣作爲升值資產來增加資產負債表的收益。

Strategy 過去完全是升值潛力，卻又不想承擔建立實體業務的重擔。他們沒有客戶，沒有盈利模式，也沒有運營路線圖。他們只需要一張裝滿比特幣的資產負債表，以及一條通過金融捷徑快速進入公開市場的通道。於是，特殊目的收購公司（SPAC）應運而生。

這些比特幣交易。它們可以預先協商估值，並將其包裝在符合美國證券交易委員會（SEC）規定的外殼下，同時避免被貼上投資基金的標籤。

SPAC 路線讓公司更容易向利益相關者和投資者推銷他們的策略，因爲除了比特幣之外沒有其他東西可以推銷。

還記得 Meta 和微軟考慮將比特幣加入其金庫時發生了什麼嗎？遭到了壓倒性的拒絕。

對於公開市場的投資者來說，SPAC 被視爲提供純粹比特幣敞口的工具，無需直接接觸加密貨幣。就像購買黃金 ETF 一樣。

SPAC 確實面臨散戶投資者採用的挑戰，他們更傾向於通過更流行的途徑獲得比特幣敞口，比如交易所交易基金（ETF）。2025 年機構投資者數字資產調查顯示，60% 的投資者更喜歡通過註冊工具（如 ETF）獲得加密貨幣敞口。

盡管如此，需求依然存在。因爲這種模式充分利用了槓杆的潛力。

Strategy 購買比特幣時，並未止步於一次購買。它持續發行更多可轉換債券，這些債券很可能會通過發行新股來贖回。這種方法將一家原本的商業智能平台轉變成了比特幣的加速器。在股價漲過程中，其表現甚至超過了比特幣本身。這一藍圖在投資者心中留下了深刻印象。基於 SPAC 的比特幣公司也能提供同樣的加速效應：購買比特幣，然後發行更多股票或債務來購買更多比特幣。循環往復，形成一個閉環。

當一家新的比特幣公司宣布獲得機構支持的 10 億美元PIPE（私募股權投資）時，這是在向市場展示，真正的資金正在關注。例如，Twenty One Capital 在 Cantor Fitzgerald、Tether 和 Softbank 等重量級機構的支持下，獲得了巨大的市場信任。

SPAC 允許創始人在公司生命週期的早期實現這一目標，而無需先打造一個產生收入的產品。早期的機構背書有助於吸引關注、資本和發展勢頭，相較於已上市企業可能面臨的投資者阻力，SPAC 的障礙更少。

對許多創始人來說，SPAC 路線提供了靈活性。與披露時間表和定價較爲嚴格的 IPO 不同，SPAC 在敘事、預測和估值談判方面提供了更多控制權。創始人可以講述一個前瞻性的故事，制定資本計劃，保留股權，同時避免傳統 VC 到 IPO 融資模式的繁瑣流程。

SPAC 的包裝本身就是吸引力的一部分。公開發行股票是一種衆所周知的語言。股票代碼可以被對沖基金交易，添加到零售平台，並你實際購買的是什麼以及購買多少還是非常重要的。