微策略Strategy清算疑雲再起：比特幣價格暴跌會如何影響這家企業？

隨著比特幣價格近期下跌，微策略 (現已更名為 Strategy，股票代碼 $MSTR) 的股價在五日內跌去超過 25%，市場開始關注這家持有價值約 478 億美元比特幣的公司是否會面臨「被迫拋售」的危機。如果比特幣價格近期大幅低於其持有均價，Strategy 能否承受壓力？

微策略的比特幣策略：持倉成本多少？

自 2020 年起，微策略就由時任執行長 Michael Saylor 主導，將公司資金大量投入比特幣，試圖將其打造為「比特幣儲備公司」。其策略核心是透過發行 0 利率可轉換債券籌措資金，購買比特幣以推高價格，再以溢價發行新股，循環操作以擴大比特幣持有量。

(全球 78 家上市公司爭相效仿微策略 (Strategy)，比特幣儲備策略是什麼？)

截至 2025 年 2 月 23 日的數據，該公司目前持有約 478,740 枚比特幣，總價值約 478 億美元，平均購買成本為每枚 65,100 美元。

然而，這並非該公司首次面對熊市，2022 年比特幣從 7 萬美元跌至 1.5 萬美元時，市場也曾質疑其清算風險，但當時該公司安然度過。

微策略的購買時間、均價、以及總持有成本 (來源： The Kobeissi Letter) 債務結構與清算觸發條件

目前，微策略的總債務約為 82 億美元，對比其當前 478 億美元的比特幣資產，槓桿比率約為 17.2%。

這些債務多數為可轉換債券，即便轉換價格低於當前股價，不過大部分債務到期日都落在 2028 年至 2030 年間，可謂時間還長。

根據債務協議，只有在公司發生「根本性變更 (fundamental change)」時，才可能觸發提前贖回並導致其清算比特幣資產的情況。所謂「根本性變更」通常需要股東投票通過公司清算或解散，或者企業破產才可能發生。

換句話說，除非出現極端情況，否則被迫清算的可能性相當低。

(Strategy 引領潮流，一文詳解比特幣儲備策略公司投資指南)

Michael Saylor 的信心與股東權力

Michael Saylor 近期在接受採訪時就曾表示，即使比特幣跌至 1 美元，公司也不會被清算，反而會「買下所有比特幣」。

是什麼讓 Saylor 講話這麼大聲呢？

這份勇氣與自信很顯然地來自他個人擁有公司 46.8% 的投票權，使得任何股東決議幾乎不可能在缺少他的決策下通過。

總而言之，「可轉換債券的結構為公司爭取了時間」，只要比特幣價值在 2027 年後到期時未長期跌破其持有成本、轉換價格不低於當前股價，債務壓力就仍在可控範圍內。」

資本募集能力仍是關鍵

不過，微策略的商業模式仰賴持續募集資金，若比特幣與 $MSTR 股價雙雙大跌，仍可能動搖投資者信心，進而影響其發債或發股能力。

It looks like the new $MSTR convertible notes aren’t going over too well. Shares are down 4.5% today, even with Bitcoin up 2.5%. When MSTR trades at a discount to its Bitcoin holdings, the game is over, as selling MSTR shares to buy Bitcoin will produce a negative Bitcoin yield.

— Peter Schiff (@PeterSchiff) February 19, 2025

若資本市場進入長期熊市，資金鏈斷裂風險將成為隱憂。黃金多頭 Peter Schiff 就曾指出，若 $MSTR 股價長期低迷，投資者可能轉而直接購買比特幣，而微策略的策略將宣告失敗。

清算風險低但挑戰猶存

從財務風險看，微策略的債務結構與 Saylor 的控制權使其難以被強制清算，除非發生企業破產或比特幣史無前例地長期暴跌等「末日場景」。然而，當前的市場波動正讓投資者再度重新評估其策略的可持續性。

₿itcoin on $ale

— Michael Saylor (@saylor) February 24, 2025

近幾年因比特幣熱潮崛起的微策略，正迎來首次重大考驗。Saylor 面對近幾日的崩跌僅回應「比特幣正在打折」，但投資者是否願意在熊市中繼續買單，仍是未知數。未來幾年，比特幣價格走勢與公司融資能力將決定其命運。

(微策略 (Strategy) 年報示警，2024 因比特幣認列大額減損，2025 因應新制恐繳交大額稅款)

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