美股经历2019年以来波动最剧烈的一周

本周美股虽然总体持平，但走势宛如过山车。周一恐慌性抛售，周二强势反弹，周三技术性抛压导致再度下挫，周四首次申请失业救济人数下滑引发抄底，周五延续反弹但力度减弱。

过去一周，股市与加密市场联动紧密。媒体热议美国衰退和日元套利交易平仓，但这可能是"伪命题"。真正的恐慌十分短暂，未出现危机时常见的全面抛售。

美股周一抛售后出现约4.5%的峰谷波动，创下2019年新冠危机以来最大周波动。大幅波动既意味着风险，也暗示机会。周一盘中的抛售可能是意外的错杀，原因包括:

• 美国经济数据大多向好，仅少数指标支持衰退论
• 企业盈利增长良好，只是超预期幅度未扩大
• 日本难以持续加息
• 高杠杆头寸平仓在周一基本完成
• 固定收益和外汇市场走势不符合恐慌或流动性紧缺特征

不过市场情绪仍需进一步观察。资金偏好尚未从防御转向进取，对大型科技股的失望升级至"杀叙事"层面。未来几个月道指和标普可能优于纳指，但周期股短期可能反弹更猛。

债券价格上涨为股市提供了缓冲。美国10年期国债收益率一个月内从4.5%降至3.7%,降幅80个基点远超降息预期。除非衰退迫在眉睫，否则这种定价可能过度。近年来市场似乎比以往更具"动物性"，定价不那么理性。

股市调整从历史新高开始，最大跌幅约8%，目前仍比年初高12%。考虑到债券上涨，多元化投资者受股指下跌影响有限。历史上平均每年出现3次5%以上调整和1次10%调整。

没有经济或企业盈利衰退的股市调整往往是暂时的。但科技股悲观情绪难以迅速逆转，且剧烈波动损害了不少投资组合，中长期资金仍有调仓需求。短期波动可能未完全结束，但大幅深度下跌可能性不大。上周后半段的强势反弹是积极信号。

9月降息预期分析

根据泰勒规则,美联储目标利率应在4%左右,比当前低150个基点。美联储有理由迅速调整政策以适应当前经济状况。

市场预期9月降息幅度可能超过25个基点。本周市场定价年内降息100个基点(四次)。超过25个基点和年内超过3次的预期需要就业等数据持续恶化来支撑,否则可能过度。

短期内美国利率市场以涨后回调为主,中期处于买跌模式。市场对失业率上升是否预示经济放缓和潜在衰退需要时间达成共识,期间情绪可能反复。

美联储官员上周讲话略偏鸽派但总体不置可否,符合预期。

加密货币市场分析

比特币经历FTX危机以来最急剧回调,跌超15%后有所反弹。此次回调源于传统市场调整的外部冲击,非加密市场内部事件。技术面严重超卖,程度接近去年8月16日。

零售投资者在调整中发挥重要作用。8月比特币现货ETF资金流出创历史新高。相比之下,美国期货市场去风险行为有限,CME比特币期货合约持仓变化和正价差表明期货投资者保持乐观。

比特币上周最低至49,000美元附近,接近摩根大通估算的生产成本。如长期维持这一水平或更低,将对矿工构成压力,可能进一步压低价格。

机构投资者保持乐观的因素包括:

• 摩根士丹利允许推荐比特币现货ETF
• Mt. Gox和Genesis破产案清算压力可能已过
• FTX破产后支付可能在年底刺激需求
• 美国两党或支持有利加密货币法规

资金与仓位状况

尽管近期股票配置因价格下跌和债券配置增加而减少,当前股票配置比例(46.5%)仍显著高于2015年后均值。要回到均值水平,股价需进一步下跌8%。

投资者现金配置极低,资金更多集中在股票和债券上。这可能增加市场脆弱性,因为下跌时投资者可能被迫卖出资产获取现金,加剧波动。

近期债券配置显著增加,因投资者在股市回调期转向债券避险。零售投资者反应相对温和,未出现大规模撤资。散户情绪调查仍偏积极。

日经期货仓位变化表明投机性投资者已显著减少多头头寸。日元投机性净空头截至上周二基本归零。

"日元套利交易"规模分析

日元套利交易主要包括三部分:

1. 外国投资者购买日本股票并做空等值日元衍生品,规模约6000亿美元。

2. 外国投资者借日元投资海外资产,2014年第一季度末约4200亿美元。

3. 日本国内投资者用日元购买外国股票和债券,调整前约3.5万亿美元,60%为外国股票。

总规模估计约4万亿美元。如日本通胀迫使央行加息,这类交易可能逐渐减少。

投资者行为总结

1. 趋势跟随者(如CTA):近期大量减持股票多头和日元空头。

2. 日元套利交易:4万亿美元规模尚未大规模解除。

3. 风险平价基金:减少投资但幅度小于CTA,债券上涨帮助控制损失。

4. 普通散户:本次股市下跌中撤资相对较少。

中国主题基金自5月底以来持续流入被动资金,本周流入31亿美元。

尽管市场动荡,本周股票资金连续第16周净流入且增加,债券资金流入放缓。主观和系统性策略的配置均降至去年夏季大回调后首次低于平均水平。

VIX指数单日波动超40点创纪录,但股市实际波动不到3%,显示VIX市场流动性问题。8月21日VIX期权到期前市场可能保持动荡。

高盛客户上周对产品基金连续第三周净卖出,个股创六个月最大净买入,尤其是科技、必需消费品、工业、通信和金融板块。

美股流动性处于去年5月以来最低水平。美银CTA策略模型显示未来一周美股CTA资金倾向加仓,日股倾向减仓。

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