Bugün, Galaxy Digital'in 2025 yılı ikinci çeyrek mali raporunu derinlemesine analiz ediyoruz. Bu dijital varlık ve veri merkezi çözüm sağlayıcısı, bir dönüşüm yapmaya hazırlanıyor. Temel işinden - gelirinin %95'ini oluşturan ancak kâr marjı %1'den az olan - inanılmaz derecede iyi bir gelir - gider oranına sahip bir iş modeline geçiş yapmayı planlıyor.
Özet
Galaxy'nin kripto para ticareti, 8.7 milyar dolar gelirden sadece 13 milyon dolar kar (kar marjı %0.15) elde ederken, her çeyrek 18.8 milyon dolar maaş ödemektedir - ana işin nakit akışı negatiftir.
Yapay Zeka Dönüşümü: CoreWeave ile 15 yıl, 526 megawattlık bir sözleşme imzalandı, 2026'nın ilk yarısından itibaren üç aşamada yıllık 1 milyar dolardan fazla gelir elde edilmesi ve %90 kâr marjına ulaşılması bekleniyor.
Sınırlı arzın olduğu bir pazarda Texas'taki 3.5 gigawatlık kapasiteyi kontrol etmek için, veri merkezi talebinin 2030 yılına kadar dört katına çıkması gerekmektedir.
14 milyar dolarlık proje finansmanı elde edildi, ticari fizibilite doğrulandı ve uygulanabilirlik riski ortadan kaldırıldı.
Mevcut model, operasyonları finanse etmek için kripto para varlıklarından elde edilen gelirlere (ikinci çeyrekte 198 milyon dolar) bağımlıdır, çünkü sermaye yoğun ticaretin getirisi düşüktür.
Hisse senedi fiyatı %17 yükseldikten sonra geri düştü, çünkü yatırımcılar 2026'nın ilk yarısından önce artan gelir göremiyorlar.
Galaxy Digital'ın ikinci çeyrek verilerini incelerken, gözden kaçırılması kolay bir şey var: Sonraki ne olacak. Dikkatle bakarsanız, Michael Novogratz'ın liderlik ettiği bu şirketin döngüsel kripto para ticaretinden daha istikrarlı bir AI altyapı gelirine geçişin eşiğinde olduğunu göreceksiniz.
Yapay zeka altyapısının altın madeni
Galaxy Digital, kripto para endüstrisindeki en büyük iş dönüşümlerinden birini gerçekleştiriyor - düşük kâr marjlı ticaretten yüksek kâr marjlı yapay zeka veri merkezlerine geçiş yapıyor.
Galaxy, bu çeyrekte 31 milyon dolarlık net gelir elde etti ve nakit dışı ve gerçekleşmemiş giderler ayarlandıktan sonra, düzeltilmiş EBITDA toplamı 211 milyon dolar oldu.
Toplam gelirinin yalnızca 8.7 milyar dolarlık satıştan 13 milyon dolar kar elde ettiği işlem faaliyetlerinin kar marjı yalnızca %0.15'tir. Bu nedenle, gelirinin %95'i neredeyse kâr getirmemektedir.
Buna karşılık, yeni yapay zeka veri merkezi sözleşmeleri, yıllık 1 milyar dolardan fazla gelir elde etmek için %90 kâr marjı taahhüt ediyor.
Yapay zeka ve yüksek performanslı hesaplama kapasitesinin geliştirilmesine olumlu bakmama rağmen, vaat edilen kâr marjlarının çok abartılı olduğunu düşünüyorum. Ama sadece benim sözlerime kulak asmayın, bu çeyrekte Equinix ve Digital Realty gibi önde gelen yapay zeka veri işletmecilerinin açıkladığı kâr marjlarını karşılaştırabilirsiniz: %46-47.
Ancak, yönün doğru olduğunu düşünüyorum, tamamen gelir oluşturma açısından. Şu anda, Galaxy'nin büyük çoğunlukta geliri maliyeti yüksek, karı düşük olan ticaret işinden gelmektedir. Karının büyük çoğunluğu (gelir eksi gider) varlık ve işletme bölümünden gelmektedir.
Varlık departmanı, dijital varlıklar ve madencilik faaliyetlerine yapılan yatırımları, özkaynak yatırımlarını, gerçekleşmiş ve gerçekleşmemiş dijital varlıklar ile özkaynak yatırımlarının kâr ve zararını içerir.
20 milyar dolarlık varlık havuzu, bir yatırım aracı olarak, hatta piyasa koşulları elverişli olduğunda stratejik bir finansman kaynağı olarak kullanılmaktadır.
Bölüm, nakit olmayan gerçekleşmemiş kazançlar dikkate alınmadan 198 milyon dolar gelir yarattı. Tamamen kripto para şirketlerinden farklı olarak, Galaxy'nin varlık yönetimi, stratejik zamanlarda varlık satışı yaparak fon sağlamaktadır.
Bu, Galaxy'nin kripto para varlık stratejisinin Michael Saylor'un Bitcoin varlık stratejisinden farklı olduğunu düşündüğüm yer tam da burası. Saylor'un "al, tut ama asla satma" stratejisi bu çeyrekte 14 milyar dolarlık gerçekleşmemiş kazanç sağladı. Ancak bunlar sadece kağıt kârları ve Saylor'un hissedarları bunlardan bir pay alamıyor.
Galaxy'nin durumu farklıdır. O, yalnızca varlık havuzunda kripto para satın alıp tutmakla kalmaz, aynı zamanda stratejik satışlar yaparak gerçekleşen kârlar sağlar. Bu, hissedarların paylaşabileceği gerçek nakittir.
Ancak, Galaxy'nin varlık departmanının güvenilir bir gelir kaynağı olmadığını düşünüyorum. Kripto para piyasası en iyi durumda olduğu sürece, bu departman sürekli gelir üretecektir. Ancak piyasa böyle çalışmıyor, ister geleneksel piyasa olsun ister kripto para piyasası. Piyasa en iyi ihtimalle döngüseldir ve bu da bu getirilerin kripto para piyasasının durumuna ciddi şekilde bağımlı olmasına neden oluyor.
İşte bu yüzden Galaxy'nin yapay zeka dönüşümünün başarılı olması gerekiyor, çünkü mevcut model sürdürülebilir değil.
Pazar fırsatı
Galaxy, kendini iki büyük trendin kesişim noktasında konumlandırdı: patlayıcı yapay zeka hesaplama talebi ve Amerika Birleşik Devletleri enerji altyapısının uzun vadeli kıtlığı. McKinsey raporu, küresel veri merkezi talebinin 2023'te 55 gigavat'tan 2030'da 219 gigavat'a çıkmasının beklendiğini ve dört katına çıkacağını göstermektedir.
Aşırı büyük ölçekli bulut hizmeti sağlayıcılarının, 2028 yılına kadar veri merkezlerine 800 milyar dolar sermaye harcaması (CapEx) yapması bekleniyor ve bu, 2025'e göre %70 artış gösterecek, ancak elektrik tedarikinin sınırlamaları ile karşı karşıya kalacak.
Galaxy'nin avantajı, Teksas'taki Helios kampüsünde 3.5 gigawatt potansiyel kapasiteye sahip olmasıdır; bu, eyaletin 700.000'den fazla ailenin elektrik ihtiyacını karşılamaya yeter. 800 megawatt onaylandı, ayrıca 2.7 gigawatt Teksas Elektrik Güvenilirlik Komitesi (ERCOT) tarafından incelenmektedir. Galaxy, tedarik kısıtlı yapay zeka altyapı pazarındaki en büyük kullanılabilir elektrik kapasitesine sahip.
Texas'taki Galaxy'nin Helios AI ve HPC veri merkezi kampüsünün dijital renderı.
Galaxy'nin dönüşümünün temeli, CoreWeave ile yapılan 15 yıllık taahhüttür; bu, sektördeki en büyük yapay zeka altyapı anlaşmalarından biridir. CoreWeave, üç aşamada 526 megavatlık kritik IT kapasitesi sağlamayı taahhüt etmiştir.
Beklenen kar marjının %90'ı, altyapının tamamlanmasının ardından veri merkezi işletmelerinin hafif varlık niteliğinden kaynaklanmaktadır.
CoreWeave işlemlerinde büyük bir risk olduğunu düşünüyorum: icra. Galaxy'nin toplaması gereken fon büyüklüğünü, planlamayı ve icra gücünü düşündüğümde, bu şirket ilk engeli aşmayı başardı.
16 Ağustos'ta, Galaxy, Helios veri merkezi için 1.4 milyar dolarlık proje finansmanını başarıyla tamamladı ve birinci aşama inşaatı için gerekli finansmanı sağladı. Bu, kritik finansman risklerini nasıl ortadan kaldıracağım ve Helios projesinin ticari fizibilitesini nasıl doğrulayacağım konusunda daha fazla güven vermektedir.
Nakit Akışı Denklemi
Galaxy'nin mevcut nakit akışı, ticari faaliyetlerinin istikrarsızlığını ortaya koyarken, yapay zeka altyapısının gerçek mali istikrarı nasıl sağlayabileceğini de vurgulamaktadır.
Şirketin ikinci çeyrek sonunda 1.18 milyar dolar nakit ve stablecoin'e sahip olduğu duyuluyor, bu çok gibi görünüyor, ancak durum daha karmaşık. Galaxy'nin ticaret işi sermaye yoğun bir model izliyor, marj kredileri büyük miktarda nakit rezervi gerektiriyor. Bu 1.18 milyar doların büyük bir kısmı serbestçe kullanılamıyor.
Galaxy'nin gerçek anlamda ürettiği serbest nakit akışı çok azdır. 14.2 milyon dolar faiz gideri ve sürekli işletme masrafları ödendikten sonra, ana iş faaliyetinin neredeyse nakit akışında denge sağlaması mümkün olmamaktadır.
Bu, Galaxy'nin kripto para piyasasının değer kazanımına bağımlı hale gelmesine zorladı; yani, kendi kasası ve madencilik faaliyetleri, içsel döngüsellik ve öngörülemezlik içinde, operasyonları desteklemek için fon üretmektedir. Öte yandan, CoreWeave'in üç aşamalı sözleşme yapısı ve yüksek kâr marjına sahip iş özellikleri, hemen pozitif nakit akışı üretebilir.
Kar marjı %90 kadar yüksek olmasa da, daha mütevazı %40-50'lik bir kar marjı bile döngüsel hazine işlerine kıyasla daha güvenilir ve istikrarlı olacaktır.
Ticaret operasyonlarının devam eden iş sermayesi ve teknik altyapıya sürekli yatırım gerektirmesiyle farklı olarak, veri merkezi işletiminden elde edilen nakit, genişlemeye yeniden yatırılabilir veya hissedarlara iade edilebilir.
Galaxy'nin son Helios projesi finansmanı, nakit akışı sorununu çözmeye yardımcı oldu. Galaxy, özel inşaat fonları elde ederek altyapı geliştirmeyi operasyonel nakit akışı ihtiyaçlarından ayırdı. Bu, ticaret işinin genişlemesi sırasında mümkün olmuyor, çünkü ticaret işinin genişlemesi için gereken bilanço sermayesi diğer işletme ihtiyaçlarıyla doğrudan rekabet ediyor.
Ücret Detayları
Dijital varlık bölümünün toplam maliyeti 8.714 milyar dolar olup, işlem ücretleri en büyük payı almakta (8.596 milyar dolar). Bu ücretler tamamen maliyet aktarımı olup, neredeyse artış alanı yok. Galaxy bu maliyetleri optimize edemiyor, çünkü ticari işlem işinde fiyat farkı sürekli daralıyor ve bu maliyetler kaçınılmaz.
Daha da endişe verici olan, çeyrek dönem maaş giderlerinin 18.8 milyon dolar tutarında hisse senedi tazminatı içermesi ve bunun nakit olarak ödenmesi gerektiğidir. Bu, Galaxy'nin yetenekleri elde tutmak için ödediği ücretin, ana iş kolundan elde edilen gelirden (13 milyon dolar) daha fazla olduğu anlamına geliyor.
Yapay zeka altyapısının dönüşümü bu durumu değiştirecek. Tesisler faaliyete geçtiğinde, veri merkezinin işletimi en az değişken maliyet gerektirecektir.
Daha anlaşılır bir şekilde açıklamak gerekirse, Galaxy'nin tüm dijital varlık işinin ikinci çeyrekte 71.4 milyon dolar ayarlanmış brüt kâr elde etti. Tam kapasiteyle çalıştığında, yalnızca Helios'un birinci ve ikinci aşaması (yaklaşık 400 megavat) çeyrek başına 180 milyon dolar gelir üretebilir ve operasyonel karmaşıklık ile maliyet yalnızca ticaret işinin küçük bir kısmıdır.
Piyasa tepkisi
Galaxy, ikinci çeyrek mali raporunu açıkladıktan sonraki 24 saat içinde hisse fiyatı %5 oranında hafif bir artış gösterdi ve bir hafta içinde yaklaşık %17 yükseldi, ardından yatırımcılar yatırım çekmeye başladı.
Bu, yatırımcıların 211 milyon dolarlık gelirin 180 milyon dolarının nakit dışı ayarlamalar ve hazine kazançlarından geldiğini, işletme iyileştirmelerinden değil, fark etmesi nedeniyle olabilir.
Yatırımcılar, Galaxy'nin yapay zeka altyapısına olan karmaşık dönüşümünü henüz tam olarak düşünmemiş olabilir, çünkü 2026 yılının ilk yarısına kadar önemli bir veri merkezi geliri beklenmiyor.
Uzun vadeli piyasa duyarlılığına, gelecekteki gelişim potansiyeline dayanarak hala olumlu bir bakış açım var.
ERCOT araştırmasına göre, Galaxy'nin eklediği 2.7 gigawatt kapasite, şirketin tek kiracı tesis işletmecisi olarak değil, uzun vadeli altyapı sağlayıcısı olarak konumunu pekiştirmek istediğini göstermektedir.
Kapsamlı bir gelişimden sonra, Galaxy'nin Teksas'taki faaliyetleri, Amazon, Microsoft ve Google'ın işlettiği bazı en büyük hiper ölçekli veri merkezi kampüsleriyle karşılaştırılabilir. Bu ölçek, diğer yapay zeka şirketleriyle müzakere yapma gücü sağlarken, aynı zamanda operasyon verimliliğini artırarak kâr marjını yükseltebilir.
Şirketin kripto para alanındaki uzmanlığı, onu yapay zeka ve blok zinciri teknolojisinin kesişimindeki yeni ortaya çıkan alanda benzersiz bir konuma getiriyor.
İlerleme Yolu
Galaxy, büyük ve kutuplaşmış bir bahis yapıyor. Eğer yapay zeka altyapı dönüşümü başarılı olursa, düşük kâr marjına sahip bir ticaret şirketinden nakit üreten bir makineye dönüşecekler. Eğer başarısız olurlarsa, Texas'ta milyarlarca dolar harcayarak pahalı gayrimenkuller inşa edecekler ve ana iş kolları giderek küçülecek.
14 milyar dolarlık proje finansmanı dış güveni doğruladı, ancak iki önemli göstergeye odaklanıyorum: Gerçekten 2026'nın ilk yarısından önce 133 megawatt AI uyumlu kapasite sağlayabilirler mi? Gerçek işletim maliyetlerini ödemeye başladıklarında, bu %90'lık kar oranı sürdürülebilir mi?
Mevcut işletme, işin sürdürülebilirliği için yeterli nakit akışı sağlıyor, ancak anlamlı büyüme yatırımları yapmak için kripto para piyasasının sürekli güçlü performansına ihtiyaç duyuyor. Yapay zeka altyapısı fırsatları, sürekli ve güvenilir gelir potansiyeli taahhüt ediyor, başarısı tamamen önümüzdeki 18-24 ay içerisindeki icra kabiliyetine bağlı.
Son projelerin finansmanı, önemli bir uygulama riskini ortadan kaldırdı, ancak Galaxy şimdi, yatırımcıları uzun vadeli yatırımları için çekmek amacıyla kripto madencilik altyapısını kurumsal düzeyde yapay zeka hesaplama tesislerine başarıyla dönüştürebileceğini kanıtlamak zorunda.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Madencilikten yapay zekanın çıkarılmasına
Yazan: Prathik Desai
Derleme: Block unicorn
Bugün, Galaxy Digital'in 2025 yılı ikinci çeyrek mali raporunu derinlemesine analiz ediyoruz. Bu dijital varlık ve veri merkezi çözüm sağlayıcısı, bir dönüşüm yapmaya hazırlanıyor. Temel işinden - gelirinin %95'ini oluşturan ancak kâr marjı %1'den az olan - inanılmaz derecede iyi bir gelir - gider oranına sahip bir iş modeline geçiş yapmayı planlıyor.
Özet
Galaxy'nin kripto para ticareti, 8.7 milyar dolar gelirden sadece 13 milyon dolar kar (kar marjı %0.15) elde ederken, her çeyrek 18.8 milyon dolar maaş ödemektedir - ana işin nakit akışı negatiftir.
Yapay Zeka Dönüşümü: CoreWeave ile 15 yıl, 526 megawattlık bir sözleşme imzalandı, 2026'nın ilk yarısından itibaren üç aşamada yıllık 1 milyar dolardan fazla gelir elde edilmesi ve %90 kâr marjına ulaşılması bekleniyor.
Sınırlı arzın olduğu bir pazarda Texas'taki 3.5 gigawatlık kapasiteyi kontrol etmek için, veri merkezi talebinin 2030 yılına kadar dört katına çıkması gerekmektedir.
14 milyar dolarlık proje finansmanı elde edildi, ticari fizibilite doğrulandı ve uygulanabilirlik riski ortadan kaldırıldı.
Mevcut model, operasyonları finanse etmek için kripto para varlıklarından elde edilen gelirlere (ikinci çeyrekte 198 milyon dolar) bağımlıdır, çünkü sermaye yoğun ticaretin getirisi düşüktür.
Hisse senedi fiyatı %17 yükseldikten sonra geri düştü, çünkü yatırımcılar 2026'nın ilk yarısından önce artan gelir göremiyorlar.
Galaxy Digital'ın ikinci çeyrek verilerini incelerken, gözden kaçırılması kolay bir şey var: Sonraki ne olacak. Dikkatle bakarsanız, Michael Novogratz'ın liderlik ettiği bu şirketin döngüsel kripto para ticaretinden daha istikrarlı bir AI altyapı gelirine geçişin eşiğinde olduğunu göreceksiniz.
Yapay zeka altyapısının altın madeni
Galaxy Digital, kripto para endüstrisindeki en büyük iş dönüşümlerinden birini gerçekleştiriyor - düşük kâr marjlı ticaretten yüksek kâr marjlı yapay zeka veri merkezlerine geçiş yapıyor.
Galaxy, bu çeyrekte 31 milyon dolarlık net gelir elde etti ve nakit dışı ve gerçekleşmemiş giderler ayarlandıktan sonra, düzeltilmiş EBITDA toplamı 211 milyon dolar oldu.
Toplam gelirinin yalnızca 8.7 milyar dolarlık satıştan 13 milyon dolar kar elde ettiği işlem faaliyetlerinin kar marjı yalnızca %0.15'tir. Bu nedenle, gelirinin %95'i neredeyse kâr getirmemektedir.
Buna karşılık, yeni yapay zeka veri merkezi sözleşmeleri, yıllık 1 milyar dolardan fazla gelir elde etmek için %90 kâr marjı taahhüt ediyor.
Yapay zeka ve yüksek performanslı hesaplama kapasitesinin geliştirilmesine olumlu bakmama rağmen, vaat edilen kâr marjlarının çok abartılı olduğunu düşünüyorum. Ama sadece benim sözlerime kulak asmayın, bu çeyrekte Equinix ve Digital Realty gibi önde gelen yapay zeka veri işletmecilerinin açıkladığı kâr marjlarını karşılaştırabilirsiniz: %46-47.
Ancak, yönün doğru olduğunu düşünüyorum, tamamen gelir oluşturma açısından. Şu anda, Galaxy'nin büyük çoğunlukta geliri maliyeti yüksek, karı düşük olan ticaret işinden gelmektedir. Karının büyük çoğunluğu (gelir eksi gider) varlık ve işletme bölümünden gelmektedir.
Varlık departmanı, dijital varlıklar ve madencilik faaliyetlerine yapılan yatırımları, özkaynak yatırımlarını, gerçekleşmiş ve gerçekleşmemiş dijital varlıklar ile özkaynak yatırımlarının kâr ve zararını içerir.
20 milyar dolarlık varlık havuzu, bir yatırım aracı olarak, hatta piyasa koşulları elverişli olduğunda stratejik bir finansman kaynağı olarak kullanılmaktadır.
Bölüm, nakit olmayan gerçekleşmemiş kazançlar dikkate alınmadan 198 milyon dolar gelir yarattı. Tamamen kripto para şirketlerinden farklı olarak, Galaxy'nin varlık yönetimi, stratejik zamanlarda varlık satışı yaparak fon sağlamaktadır.
Bu, Galaxy'nin kripto para varlık stratejisinin Michael Saylor'un Bitcoin varlık stratejisinden farklı olduğunu düşündüğüm yer tam da burası. Saylor'un "al, tut ama asla satma" stratejisi bu çeyrekte 14 milyar dolarlık gerçekleşmemiş kazanç sağladı. Ancak bunlar sadece kağıt kârları ve Saylor'un hissedarları bunlardan bir pay alamıyor.
Galaxy'nin durumu farklıdır. O, yalnızca varlık havuzunda kripto para satın alıp tutmakla kalmaz, aynı zamanda stratejik satışlar yaparak gerçekleşen kârlar sağlar. Bu, hissedarların paylaşabileceği gerçek nakittir.
Ancak, Galaxy'nin varlık departmanının güvenilir bir gelir kaynağı olmadığını düşünüyorum. Kripto para piyasası en iyi durumda olduğu sürece, bu departman sürekli gelir üretecektir. Ancak piyasa böyle çalışmıyor, ister geleneksel piyasa olsun ister kripto para piyasası. Piyasa en iyi ihtimalle döngüseldir ve bu da bu getirilerin kripto para piyasasının durumuna ciddi şekilde bağımlı olmasına neden oluyor.
İşte bu yüzden Galaxy'nin yapay zeka dönüşümünün başarılı olması gerekiyor, çünkü mevcut model sürdürülebilir değil.
Pazar fırsatı
Galaxy, kendini iki büyük trendin kesişim noktasında konumlandırdı: patlayıcı yapay zeka hesaplama talebi ve Amerika Birleşik Devletleri enerji altyapısının uzun vadeli kıtlığı. McKinsey raporu, küresel veri merkezi talebinin 2023'te 55 gigavat'tan 2030'da 219 gigavat'a çıkmasının beklendiğini ve dört katına çıkacağını göstermektedir.
Aşırı büyük ölçekli bulut hizmeti sağlayıcılarının, 2028 yılına kadar veri merkezlerine 800 milyar dolar sermaye harcaması (CapEx) yapması bekleniyor ve bu, 2025'e göre %70 artış gösterecek, ancak elektrik tedarikinin sınırlamaları ile karşı karşıya kalacak.
Galaxy'nin avantajı, Teksas'taki Helios kampüsünde 3.5 gigawatt potansiyel kapasiteye sahip olmasıdır; bu, eyaletin 700.000'den fazla ailenin elektrik ihtiyacını karşılamaya yeter. 800 megawatt onaylandı, ayrıca 2.7 gigawatt Teksas Elektrik Güvenilirlik Komitesi (ERCOT) tarafından incelenmektedir. Galaxy, tedarik kısıtlı yapay zeka altyapı pazarındaki en büyük kullanılabilir elektrik kapasitesine sahip.
Texas'taki Galaxy'nin Helios AI ve HPC veri merkezi kampüsünün dijital renderı.
Galaxy'nin dönüşümünün temeli, CoreWeave ile yapılan 15 yıllık taahhüttür; bu, sektördeki en büyük yapay zeka altyapı anlaşmalarından biridir. CoreWeave, üç aşamada 526 megavatlık kritik IT kapasitesi sağlamayı taahhüt etmiştir.
Beklenen kar marjının %90'ı, altyapının tamamlanmasının ardından veri merkezi işletmelerinin hafif varlık niteliğinden kaynaklanmaktadır.
CoreWeave işlemlerinde büyük bir risk olduğunu düşünüyorum: icra. Galaxy'nin toplaması gereken fon büyüklüğünü, planlamayı ve icra gücünü düşündüğümde, bu şirket ilk engeli aşmayı başardı.
16 Ağustos'ta, Galaxy, Helios veri merkezi için 1.4 milyar dolarlık proje finansmanını başarıyla tamamladı ve birinci aşama inşaatı için gerekli finansmanı sağladı. Bu, kritik finansman risklerini nasıl ortadan kaldıracağım ve Helios projesinin ticari fizibilitesini nasıl doğrulayacağım konusunda daha fazla güven vermektedir.
Nakit Akışı Denklemi
Galaxy'nin mevcut nakit akışı, ticari faaliyetlerinin istikrarsızlığını ortaya koyarken, yapay zeka altyapısının gerçek mali istikrarı nasıl sağlayabileceğini de vurgulamaktadır.
Şirketin ikinci çeyrek sonunda 1.18 milyar dolar nakit ve stablecoin'e sahip olduğu duyuluyor, bu çok gibi görünüyor, ancak durum daha karmaşık. Galaxy'nin ticaret işi sermaye yoğun bir model izliyor, marj kredileri büyük miktarda nakit rezervi gerektiriyor. Bu 1.18 milyar doların büyük bir kısmı serbestçe kullanılamıyor.
Galaxy'nin gerçek anlamda ürettiği serbest nakit akışı çok azdır. 14.2 milyon dolar faiz gideri ve sürekli işletme masrafları ödendikten sonra, ana iş faaliyetinin neredeyse nakit akışında denge sağlaması mümkün olmamaktadır.
Bu, Galaxy'nin kripto para piyasasının değer kazanımına bağımlı hale gelmesine zorladı; yani, kendi kasası ve madencilik faaliyetleri, içsel döngüsellik ve öngörülemezlik içinde, operasyonları desteklemek için fon üretmektedir. Öte yandan, CoreWeave'in üç aşamalı sözleşme yapısı ve yüksek kâr marjına sahip iş özellikleri, hemen pozitif nakit akışı üretebilir.
Kar marjı %90 kadar yüksek olmasa da, daha mütevazı %40-50'lik bir kar marjı bile döngüsel hazine işlerine kıyasla daha güvenilir ve istikrarlı olacaktır.
Ticaret operasyonlarının devam eden iş sermayesi ve teknik altyapıya sürekli yatırım gerektirmesiyle farklı olarak, veri merkezi işletiminden elde edilen nakit, genişlemeye yeniden yatırılabilir veya hissedarlara iade edilebilir.
Galaxy'nin son Helios projesi finansmanı, nakit akışı sorununu çözmeye yardımcı oldu. Galaxy, özel inşaat fonları elde ederek altyapı geliştirmeyi operasyonel nakit akışı ihtiyaçlarından ayırdı. Bu, ticaret işinin genişlemesi sırasında mümkün olmuyor, çünkü ticaret işinin genişlemesi için gereken bilanço sermayesi diğer işletme ihtiyaçlarıyla doğrudan rekabet ediyor.
Ücret Detayları
Dijital varlık bölümünün toplam maliyeti 8.714 milyar dolar olup, işlem ücretleri en büyük payı almakta (8.596 milyar dolar). Bu ücretler tamamen maliyet aktarımı olup, neredeyse artış alanı yok. Galaxy bu maliyetleri optimize edemiyor, çünkü ticari işlem işinde fiyat farkı sürekli daralıyor ve bu maliyetler kaçınılmaz.
Daha da endişe verici olan, çeyrek dönem maaş giderlerinin 18.8 milyon dolar tutarında hisse senedi tazminatı içermesi ve bunun nakit olarak ödenmesi gerektiğidir. Bu, Galaxy'nin yetenekleri elde tutmak için ödediği ücretin, ana iş kolundan elde edilen gelirden (13 milyon dolar) daha fazla olduğu anlamına geliyor.
Yapay zeka altyapısının dönüşümü bu durumu değiştirecek. Tesisler faaliyete geçtiğinde, veri merkezinin işletimi en az değişken maliyet gerektirecektir.
Daha anlaşılır bir şekilde açıklamak gerekirse, Galaxy'nin tüm dijital varlık işinin ikinci çeyrekte 71.4 milyon dolar ayarlanmış brüt kâr elde etti. Tam kapasiteyle çalıştığında, yalnızca Helios'un birinci ve ikinci aşaması (yaklaşık 400 megavat) çeyrek başına 180 milyon dolar gelir üretebilir ve operasyonel karmaşıklık ile maliyet yalnızca ticaret işinin küçük bir kısmıdır.
Piyasa tepkisi
Galaxy, ikinci çeyrek mali raporunu açıkladıktan sonraki 24 saat içinde hisse fiyatı %5 oranında hafif bir artış gösterdi ve bir hafta içinde yaklaşık %17 yükseldi, ardından yatırımcılar yatırım çekmeye başladı.
Bu, yatırımcıların 211 milyon dolarlık gelirin 180 milyon dolarının nakit dışı ayarlamalar ve hazine kazançlarından geldiğini, işletme iyileştirmelerinden değil, fark etmesi nedeniyle olabilir.
Yatırımcılar, Galaxy'nin yapay zeka altyapısına olan karmaşık dönüşümünü henüz tam olarak düşünmemiş olabilir, çünkü 2026 yılının ilk yarısına kadar önemli bir veri merkezi geliri beklenmiyor.
Uzun vadeli piyasa duyarlılığına, gelecekteki gelişim potansiyeline dayanarak hala olumlu bir bakış açım var.
ERCOT araştırmasına göre, Galaxy'nin eklediği 2.7 gigawatt kapasite, şirketin tek kiracı tesis işletmecisi olarak değil, uzun vadeli altyapı sağlayıcısı olarak konumunu pekiştirmek istediğini göstermektedir.
Kapsamlı bir gelişimden sonra, Galaxy'nin Teksas'taki faaliyetleri, Amazon, Microsoft ve Google'ın işlettiği bazı en büyük hiper ölçekli veri merkezi kampüsleriyle karşılaştırılabilir. Bu ölçek, diğer yapay zeka şirketleriyle müzakere yapma gücü sağlarken, aynı zamanda operasyon verimliliğini artırarak kâr marjını yükseltebilir.
Şirketin kripto para alanındaki uzmanlığı, onu yapay zeka ve blok zinciri teknolojisinin kesişimindeki yeni ortaya çıkan alanda benzersiz bir konuma getiriyor.
İlerleme Yolu
Galaxy, büyük ve kutuplaşmış bir bahis yapıyor. Eğer yapay zeka altyapı dönüşümü başarılı olursa, düşük kâr marjına sahip bir ticaret şirketinden nakit üreten bir makineye dönüşecekler. Eğer başarısız olurlarsa, Texas'ta milyarlarca dolar harcayarak pahalı gayrimenkuller inşa edecekler ve ana iş kolları giderek küçülecek.
14 milyar dolarlık proje finansmanı dış güveni doğruladı, ancak iki önemli göstergeye odaklanıyorum: Gerçekten 2026'nın ilk yarısından önce 133 megawatt AI uyumlu kapasite sağlayabilirler mi? Gerçek işletim maliyetlerini ödemeye başladıklarında, bu %90'lık kar oranı sürdürülebilir mi?
Mevcut işletme, işin sürdürülebilirliği için yeterli nakit akışı sağlıyor, ancak anlamlı büyüme yatırımları yapmak için kripto para piyasasının sürekli güçlü performansına ihtiyaç duyuyor. Yapay zeka altyapısı fırsatları, sürekli ve güvenilir gelir potansiyeli taahhüt ediyor, başarısı tamamen önümüzdeki 18-24 ay içerisindeki icra kabiliyetine bağlı.
Son projelerin finansmanı, önemli bir uygulama riskini ortadan kaldırdı, ancak Galaxy şimdi, yatırımcıları uzun vadeli yatırımları için çekmek amacıyla kripto madencilik altyapısını kurumsal düzeyde yapay zeka hesaplama tesislerine başarıyla dönüştürebileceğini kanıtlamak zorunda.